CPI，铜，金 图片
昨天的CPI数据说意外其实我觉得也不意外，油价比几个月前高了这么多。这仿佛又回到了市场反弹前一周，当市场开始觉得因为油价需要加息时，鲍威尔说他觉得油价是供给侧带来的冲击，然后这句话和去年认为关税带来的通胀是暂时的类似，让大家意识到，联储不会因为油价而加息，我觉得这也是打开反弹之门的前提。
现在的皮球则来到了Warsh的脚下，我们先不去讨论太长期的情况。按照他在发布会上的说法，去监管带来缩表，然后降息是他承诺的做法。也是符合他保守主义出身的做法，但目前来看，按照现在的通胀数据，且不去讨论下半年是不是会有能化价格的上行，要想在2026年H2降息确实存在难度。尤其是失业率数据看起来还不错。
所以自然而言也看到很多机构对于降息的预期开始往后拖延到了2026年年底和2027年。这个事情本身就带来了两个问题
第一是如果Warsh不和鲍威尔那样出来发言（他本身也不喜欢这样做，且数据也不支持），那么今年下半年的降息叙事就会落空
第二是，这就让宏观叙事处在一个真空期，或者说比较纠结
即便我们不讨论其他，按照目前的基准情况，我觉得要想让宏观的叙事变得正面，也需要Warsh站出来表态，而我觉得无论是他自己的想法，还是他需要时间去团结同僚，可能短期不一定能看到。
这其实不是一个很适合risk on的宏观环境，这也是之前说的，我觉得宏观其实更像是有风险而不是有助力。
这里我们都还没有去说，由于霍尔木兹海峡的问题，能化行业的库存下降，也有相当的可能，下半年会有一个补库存的行为，带来价格的压力。
回到铜上面，我觉得铜的牛市可能没结束，但没想到这两天有这么好的涨幅，如果反思一下我觉得有几个地方是之前没想好的
第一是我对宏观关注比较多，之前比方说2024年3月，2025年秋天铜突破的时候，其实都是宏观支持，2024年3月是鲍威尔确认了年内降息，2025年秋天是降息已经发生，关税成为往事。这个我觉得并不遗憾。
第二是可能低估了供给侧扰动对于价格的影响，之前对于宏观关注更多，所以主要是找宏观驱动，反正供给侧扰动一直会存在，每年到年底算账都是5%左右的扰动率。但现在回过头去想，国内的一些监管导致贸易的缩水，也提高了整个产业链对于供应链扰动的敏感性。
所以总结一下，我觉得铜在这一周的突破，是一个非常熟悉的技术图形，但驱动更多来自供给侧和产业叙事，而不是我比较熟悉的宏观叙事。所以我没有像之前那样全情投入，需要一些时间去思考，在今年下半年，如果宏观缺乏降息叙事，再看到这种供给侧扰动，是不是也应该有所反应。
如果问此时此刻的想法，我觉得可能还是要。但就像之前说的，我觉得在刺激价格下，铜因为供给侧上涨我可以理解，但我自己对它的空间会看少一点。这建立在我更看重宏观而非供给的基础上，这个假设在今天是否正确需要讨论。
关于黄金我觉得就更明显，降息的预期在今年一次次被推迟，这对于黄金的叙事本来就是不利，然后年初太多资金涌入，也需要时间消化，下一次驱动可能最快也要等到新的财年赤字或者降息。那么就算Warsh真的是一个降息的支持者，我觉得最快也要下个季度了。更不用说如果降息被推迟到明年。
这里我想稍微对比一下今年一季度的韩国股指和黄金，他们在一开始都是大量资金流入，涨幅巨大，然后资金流出然后下跌。但后面韩国比黄金更好，从基本面去说是利润存在，从资金的角度来说，是韩国除了第一波还能吸引下一波资金流入。黄金亦然，它需要一个事件，一个降息或者一个赤字率的提高才能吸引更多的资金流入，在2025年11-2026年1月它做到了这一点，但目前距离下一个成交量和持仓量的走高看起来还有距离。当然这年代什么都有可能发生，意外事件看到了再做也来得及。
最后我想聊一下目前正在慢慢被讨论的加息预期
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可以看到，有相当概率的说法，觉得6个月后我们会看到加息25bp。
一方面Kevin Warsh说了自己更看重通胀，一个简单的铁律就是，当联储官员说他更看重通胀而非失业率，那么他就是一个鹰派。
一方面我们也看到了油价上行如果不是短期的，那么通胀风险就是存在的
但我自己觉得面对通胀，他可能只会拖延降息的时间，而不会实质性加息。当然这个看法可能要等之后才能知道，而且会随着Warsh的说法有一些修正，我觉得今天在这个K型分化下，上面那一横对股价和融资利率其实也敏感，下面那一横其实已经看着4%以上的长期利率很头疼。在通胀走高的时候收紧货币政策是一个长期正确的事情，但我真的不知道Warsh有没有这样的魄力去做。
最后我想说，2022年的时候我自己就犯过类似的错误，我觉得债务成本很高联储没法加息到5%，但结果大家都看到了。所以我现在对这个问题的看法，就是如果看到作为联储主席的Warsh真的表态此时通胀比失业率更重要，或者暗示加息的可能性（甚至按照他之前的说法，让市场猜测想法比预设路径可能更有效），那我也不会像2022年那样觉得因为市场无法承受下跌或者经济无法承受下行就否认联储的独立性。