能源重塑世界：我们正在经历第四次石油危机吗？.m4a
大家好，欢迎收听十分吸引，这是一档由戏因子出品的财经播客，我是石磊，我是明姐，我们希望做到系统化洞察，从混沌中发现价值，我们追求多元化，适应在变革中把握机遇。各位朋友，大家下午好，非常感谢在这么令人激动的一个时代里面，有连续四次来我们节目现场，今天呢，我也话不多说，因为前面敏姐已经感谢大家非常的充沛的情绪，我呢。主要是把后面这块100页的内容大概准备了一个多月，刚才明姐也说了，今天上午还在修改，当然昨天发生了很多事情，如果现在按照事情发生的节奏，恨不得每天都要重新改一遍100页的内容。
但是我相信我们做投资是不能这样做的，绝对不是需要在边际上的信息去博弈，否则的话我们就会进入这种赌场状态。所以今天我希望跟大家能够介绍一个大家看上去比较容易理解的第二确定性相对比较高的。第三可能会影响到除了我们投资以外，还会影响到我们生活，甚至我们人生意义的一些东西，能源重塑世界。首先我们展开就是用媒体人的眼睛，因为媒体人眼睛是最毒辣的，大家知道英国经济学家这个封面非常的毒辣，那这两个都不是ai的作品，都是他们真真正正的正儿八经出的封面。
第一次来我们演讲的朋友就是大家看到的是右边的这个the age of cal ps,这个是我上次演讲时候的第一页ppt,就是那个魔幻现实主义，当时在说美国要进入魔幻现实主义的美国了，美国甚至要拉美化了。这是当时的大家可以看到右上角的那个时间是2025年的四月中旬，因为大家知道它是周刊，这个是2026年4月月中旬同样霸封面的，永远是我们的川普总川建国同志，但是很有意思的是，去年呢，他抓的是the age of chaos.
他的表情包今年用了一个政治隐喻，这个我不知道大家在2003年的时候，大家看到国际政治方面的一些文章比较多，大家会看到这样的类似的一个封面，大家看到这个内容上写着叫mission accomplished, 就是任务已经完成。我想前面几天大家看到美国白宫上面写的总统将于一个小时之后开始演讲，北京时间大概应该在八点左右，我们刚刚上班，然后就很激动，在等待美国总统看我们的买卖件，如果听了现场的人，大家会觉得这什么东西。
封面就出来了，这个封面实际上它是在讽刺这一次的美国总统的演讲，就和2003年小布什在伊拉克战争推翻了萨达姆和在银的政券之后，然后说我们的伊拉克战争就结束，但实际上美国从伊拉克撤军是2011年。而美国士兵阵亡的百分之八十都是在2003年。那篇报告到2010年之后的那段时间里发生的包括昨天的信息，其实让人真假难辨，海峡到底通了没有，会不会通，会不会谈，怎么谈，谁和谁谈都不知道，我们就看到一条一条的新闻，从我们的手机端蹦出来。
然后看到红字和绿字从我们的交易终端里蹦出来，大家的损益被计算出来，所以每个人都非常的焦虑。今天我是希望能够让大家缓解一下这样的焦虑，引用敏姐最喜欢塔勒布的一句话，我列在下面的英文。塔勒布在反脆弱里面，它的原文翻译过来，风可以吹灭蜡烛，但是它可以让火烧的更旺，就像随机性，不确定性和chaos一样，你应该利用他们，而不是躲避它。
当然他后面隐喻一句话，我觉得非常好，就是你应该做那个火焰渴望风的追逐，所以我今天说的内容都是为了如何成为火，渴望风的吹拂，但是这个风是有点疯狂的意思，我们就生活在这个疯狂的时代。但是怎么样让这个疯狂的时代对我们有利，而不是我们去躲避它，其实躲不开，任何人 也躲不开。简单而言，我们要让川普变成我们的宋粮大队长，所以今年我们看看我们怎么样才能在这样一个越来越混乱的时代？
魔幻现实主义的时代，获得这份安心，首先呢，毫无疑问，大家最关注的就是海峡的局势和能源的冲突。所以第一个部分我会介绍一下海霞和我们到底有什么联系，和我们每个人的行业，产业会有什么样的联系？第二个部分，我会跟大家介绍一下这一次的冲击，他是怎么一步一步展开的？
其实这次冲击并不是从战争开始的。是战争之前一个月就已经开始了。第三个部分，我会介绍一下，如果从能源的角度看，这个世界每个人都有不同的角度，对吧？
有信息的角度，有智能的角度，有互联网的角度。那我今天选择一个能源的角度去看一下这个世界的方方面面，大家会发现，各行各业如果用能源角度来看，是非常简单，进而我们可以导出未来这些产业结构在能源的重大的一场冲击下。在能源重大的不确定性的发酵下，它会怎么样产生历史性的机遇？
当然对中国很多行业我觉得真的是百年未有的最佳的历史机遇，也是一个投资者，比如对于中国的投资者而言，也是在前面50年里都没有见过的。当然最后一个部分，我跟大家看到就是，虽然机会很多，但是我们每一个路径上的坑是非常深的，所以我们如何才能走过这一个深坑，最终获得大家看到奖杯乱中取栗。到底在这个过程之中怎么来？
所以四个部分，我们先看海峡，问能源冲击。首先大家关注的有个建立油价是这条黄色的线，大家看这个黄线飞涨，但是我们可以和几年前2022年俄乌冲突之前能源的价格暴涨，对于产业阶段的背景实际上是不一样的，白色的线呢，整个oe cd国家。他们的商业库存是比较透明的，大家每一周都可以得到他的数据，可以看到大家的全球能源石油的库存在哪里？
那么在2022年俄乌战争冲突之前，大家看到那个白线是一次暴跌的，实际上全球能源的库存在不断的下降。而且速度很快，在俄乌战争在2022年的爆发的初夜的时候，全球的石油的库存是很低的，所以一旦一点火，实际上那就是一堆干柴，在干柴上点火，所以油价你可以看到是飞天了，直接打到了140，但这一次大家会很奇怪。大家觉得这一次好像海霞这个影响更大，但是油价的反应似乎是非常迟钝的。
期货涨到120，那现货很贵，涨到了140很快就回落了，大家觉得这个世界怎么这么乐观呢？它的基本原因就是爆发战争的二月底，三月初，我们处在一个相对高的商业库存的状态，同时呢。我们在海运船的在途的原油还是比较多的，所以三月份严格意义上而言，它是不缺油，我说的是原油缺什么油呢？
缺的是成品油，就三月份大家出行时候去加柴油，大家出行的时候航空没有这个地方是非常缺的。大家知道柴油驱动了整个的工业航空煤油，跟大家的机票有很重要的关系，其实这些部分在三月份已经开始非常紧张，即使这个问题谈好了，大家知道其实并不仅仅说把这个原有的库存补上去就行了。
实际上现在所有最重要的主体是炼厂，不是油田，炼厂才是未来。下面几个月，最重要的边际主体，大家看到资源非常丰厚的澳大利亚，一共就两个炼厂，还有一个大的澳洲的矿，马上就要停下来了，因为没有柴油，矿停了之后，其他部分的供给就会受到影响，所以他是牵一发而动全身的。为什么？这几天第一次的谈判，他的这个时间是非常重要的，包括可能现在也正在准备开始谈判，他的时间非常重要，因为每一天都在消耗，非常经不起消耗的库存，大家基本上能达成一致，如果这个海峡不开放。
持续到五月初的话，这个白色的线会跌到比2022年还要低的水平，就一个月就会回到一个全世界的叫第四次石油危机，大家知道前面有三次，有两次是真危机，一次是假危机，两次真危机都发生在70年代。一次假危机是海湾战争，那么如果五月份之前达不成协议，开不了，我们就会进入到真正的第四次石油危机，石油危机的结果就是大家所有的必须的消费品，必须的能源和农产品都会开启一个加速度的涨价。
所以最近的半个月是非常非常重要的市场，在这一次的定价里面告诉我们一些什么不一样的，这个是各种各样的油价，大家平时在新闻里面看到的油价，有的时候会说的是近月的布伦特的原油。有的时候会告诉你是现货原油，有的时候又告诉你可能是在迪外的原油，有的时候告诉你是印尼的原油，其实他们都不是一个油价，所以大家会觉得很混乱，我们看到这张是媒体上编的。最多的就是布伦特原油期货里面的近月合约，也是这一次涨价最快的，这条黄色的线，而大家经常忽视的是一个远月合约，大家知道这个原油期货它的交易不只是交易。
近月还有未来12个月的未来36个月的其实都能得到价，而且它的成交量一点也不小，所以未来三年的油价其实每天都在交易，这次的特点就是只涨了近月，而远月的12个月之后的这条绿色的线，大家看到没怎么长。到现在就是70多美元一桶，之前的近月合约涨到了120之后呢，回落了90多远月，其实就一直没怎么涨，然后我们再看更远的三年之后的这个红色线更低。也就是说市场在一阶上面的定价是说这个世界冲击可能三到六个月结束，然后回到原来的样子，这个世界并不缺油，这就是在一阶里面我们能够看到的，但是东西是不够的。
一会我会给大家看一下这个一阶很多时候是因为刚才说的这个库存的问题，我们现在的库存，原油的库存还不是那么低，而在当时俄乌的时候，我们的原油库存实际上是非常低的，那我们再看看二阶。二阶就告诉我们真相也是现在这轮冲击有别于2022年的一个重要的问题，不确定性，这个是原油期权隐含的不确定性，大家可以看到这个白色的线这一次冲击带来的，我们和2022年比一下。
远远的超过了2002，也就是市场认为可能油价不一定涨，但是油的不确定性几乎是2022年。俄乌战争时候的两倍，几乎是它的两倍，然后我们再看看这个不确定性，大家知道是有左边的不确定，也有右边不确定，可能更多是跌还是更多是涨。这次呢，在原油期权里面，它的偏斜程度，也就是它是右偏的还是左偏的，我们看到偏斜程度两个月的期权的偏斜程度，这条红色的线，大家发现也是远远超过之前，也就是市场认为原油不是说必然会涨价。但是他认为未来大幅上涨的不确定性异常的高，这是这次的特点，由呢，会引发未来一系列的产业动作。
那我们一点点看，大家会觉得这不就是一个海峡吗？我们所有的探明的产能，我们的油田未来是可以恢复起来的，为什么你把一个海霞控制住之后，大家会觉得未来不确信有这么大的海峡，一旦打开之后。不就一切恢复正常了吗？
我们看一下全世界的犹豫是什么样子的，这个是卫星地图，中国的交通部做的一个根据卫星数据做的地图，大家看到这是游轮红色的线，越深的话就表示这个游轮越密集，整体上呢。全世界的油运大家能看到，最密集的就是东亚，南亚，霍尔木兹，中东，还有一条线是绕望角，到西非，到拉美，到北美的湾区，再到北海，我们看到他们说不同程度的密集，这个是一个复杂的油运网络，这个网络很有意思。
交通部的水用科学院，他发了一篇paper,这是在2025年7月月份，在物理学刊叫物理学前沿frontiers in physics,他发表一个研究复杂系统的，大家知道十分吸引的母g就是复杂系统，复杂系统有一种的研究方法叫做复杂网络。它是把刚才的这幅图抽象成了一个网络不同的关键的节点，放在这里，大家能够看到网络的连通度和整个网络的属性，并且可以做一些量化分析。我在这里就给大家介绍一下他得到的一些结论是第一，全世界的海运是一个非常标准的复杂网络。
第二，他是一个小世界网，小世界网络，大家可能听过六度分割理论，全世界任选不认识的人，通过中转六次介绍这选就可以认识了。大家认为社交网络是一个六度区隔的，但实际上有人做实证，如果是facebook的话，大概是3.7次，如果是更靠后的一些的，可能是5.5次，反正大概最多转六次，肯定是能认识世界上任何一个人。海运也是这种小吃街网，它有一个极短的平均路径是好度，也就是它的连通性是特别高的。
第二，它还有一种局部的这种高聚类系数，也就是说它有局部抱团效应，它是有社区效应，这个图也很直观。另外它还是一个无标度网络，无标度网络它是幂律分布，它会形成，有的时候会有泡沫，有时候会崩溃，我们的股票市场很多也是跟无标的保罗很像的，在这个里面大家看到无标注网络，它有少数非常大的枢纽级的节点。而这种枢纽型的节点就决定了这个油运网络的功能，随机删除30%的普通节点实际上不怎么影响网络的通达性，网络效率仅仅下降百分之，也就是这个网络整体上来看，它是一个稳定的，但是如果你去攻击关键节点。
网络效率会下降。60%而霍蒙兹海峡全球犹域里第二大关键节点第一大呢，马六甲中国一直防的是马六甲中缅的油气管道，中国一直区间，我们巴铁的瓜达尔港都是为了怕马六甲海峡被控制，现在呢，霍尔木兹海峡是第二大，叫世界有法。但它虽然在连通性上是第二大，但是他在供给端，它是第一大的，大家知道全世界最便宜的油气产地就是在海湾地区，而海湾地区也好，出来就只能通过福尔木兹海峡，以前没有原油的时候。
这个地方其实一直都是一个运输的要的道的，以前运输阿拉伯的纯血的宝马也是要通过霍尔木兹海峡运到印度去，他一直都是这样的一个关键点，现在他运送了大概每天有2090万桶。占整个全球海运比例的26%，而第一大的马六甲是占了将近30%，后面我们也看到几个关键的节点，第一就是好望角，刚才我们看到南非下面这个苏伊士运河和曼德海峡，它是一对儿，所以它们占比都是在10%附近。那么现在有一部分从霍尔木兹绕行的，就是绕行了苏伊士运河和曼德海峡，如果这些都绕不了的，那就去好望角，那就非常远。
而丹麦海峡就是欧洲的北海产区，出来的油还有土耳其海峡来着，这个之前在俄乌的时期曾经被封锁过一段时间，也造成了一些局部的问题，特别是对粮食当时产生了重要的冲击，再往下呢。我们现在正在恶搞的巴拿马运河这个地方也是较劲的，现在关键的一个节点，所以大家看到在油运网络上的整个关键节点，实际上多多少少都出现了问题，那么我们看如果不用海运的话。那么原油是不是能从这个主要的海湾地区的产地出来呢？
还是有一些小的管道的，刚才霍尔木兹要有2000万。每天巨大的量级沙特里面，从它的东海岸到西海岸，有一个游泊尔这个油管的顶，最多用700，现在已经满本来这个油管，它是一个备用型的，就有一定的是备用防货运公司被堵，但正常时候呢。他实际上是为了他在这个西海岸这边有一个港口，盐步港，盐步港里面有些炼厂，实际上他是为了把原油到盐步港附近去炼化成了柴油，汽油，然后去卖给欧洲人，然后他就走苏伊士运河出去的，但现在呢。
他就要占用这部分，他要把它挤出来走曼德海峡再绕出去，但是这个东西其实也就再多个两三百万头而已。另外，大家在新闻常听到富查伊拉这个港口是被伊朗无人机攻击最多的一个港口，就在这个荷罗兹海峡附近，这里有一个油管，但这个油管只有110万饮料，所以他也没有什么办法，上面就是北边地区。大家看到伊拉克向土耳其这里有一个油管，就他可以从这边出去，一直从卖给欧洲，但这个油管的量就是150万量级，基本上都是差一个零的，而且大家知道修一条新的油管可能至少是三到五年。
而且油管是一种更难去守护的一个工业设施，大的油管被炸了嘛，它的一个泵站被炸了之后，它就蹦不过去了，还得修它，可能它是一个备用时候用，但是你长时间的依赖，说它很安全，也是个问号。现在这个海峡的谈判，我相信是第一个，我们需要去考虑的问题，谈判的博弈的情况会是什么样子呢？我们把博弈方都放在这里，当然重点看上去直接的是美国，以色列和伊朗，当然间接的已经是有沙子，还有阿联酋。
这些我就把它标灰了，他们都在中央的冲突方，而这个地方联系的全球的能源和金钱都在这里，所以日韩，欧盟，东南亚，印度，俄罗斯，中国都在外围，所以这次谈判，它不是几个国家的谈判，大家的诉求都是不一样的。所以这是最困难的。那么好，我们用一些博弈论的方式，然后再用一些ai,这是从三月初的时候我们就开始去跟踪这样一个博弈的模型。
几个约束，一个是内政，一个是外交，一个是经济利益，这是重点考虑的方面。在这样的一个博弈状态下，会形成哪几个最有可能的结果，给大家展示最有可能结果。第一大，最有可能的结果就是叫稳态，均衡解是有限，打击之后快速冻结，停然后谈判之后就开始新的规则和秩序在中东出现，中东会出现多极化的秩序，一直都是最高概率的，一会我会给大家展示我们推演的这个模型。
在不同关键时点上，它的概率是有变化的，但是现在目前大家认为最高概率就是冻结速冻这个会面对着什么呢？是一个中等油价，大概就是七十，八十，九十，这都算中等的价。还有一种解叫，非稳定均衡解它，也是均衡的，但是它不稳定，它会被不断的消耗，也就是说他要长期可控的，低劣度的代理人战争在这消耗下去，他面临着中东整个的风险都会可能翻倍。
同时我们会面临一个比较高的油价，可能在100以上的这个油价，这也是一个比较高概率的，但这两个比起来，为什么说第一个是均衡界，是因为在第一个均衡界里是所有的参与方都受益。所以它能均衡的意思就是所有人 在短期内都能看到这个出现，他对自己是受益的，但是我改变了一个条件，如果说我不限制他的内政，你的政治家的决策，如果不对内负责的话，那么在这个图形里是没有均衡值。
所以大家可以想想均衡解，实际上是对内的一个交代，对所有国内的政权的老百姓的一个交代，有了这个约束，它才有均衡解，如果没有对内的交代，咱们就真正打下去，为了经济的博弈，为了经济的利益，打下去就没有均衡。最终下面这几个，所以市场本身我觉得是理性的，市场的定价现在是理性的，给出的大部分都是均衡点定价。第三呢，就是chaos. Chaos无解，非常混乱的，全面战争的升级会有急剧上升的游戏价。
那么这个地方可能有120一百四，两百，都有可能这样的油价。当最后一个也是最不可能的，就是一个奇迹，叫大交易，大和企。它有一些前提，如果出现了这种奇迹，全面和解，要么就是有一个国家的内政已经崩盘了，被清理了，这个部分，还有一个就是某一个大国控制了所有来谈判的国家，在大家都相信他或者依赖他的情况下。
能够达成这样一个和解，相信有一个强权，但现在可能大家会觉得好像一直是没有出现，这是四个可能的结果。在整个三月份，四月份的谈判过程之中，这些结果的概率是在不断的变化的，大家可以看，这就是我们实际二月底开打第一天，大家看到有四个结果，蓝色这条线就是冻结式停火，红色这条线长期消耗战。冻结式停火就是刚才那个均衡体。
第二个就是长期消耗战，第三个就是chaos, 全面战争，最后的黄的就是全面和解。在刚刚开始打的时候，大家看到的美国希望速胜，所以这个系统给出来的它最大的可能性呢，是全面战争或者长期消耗战，他们概率大概都在40%到了中间，三月中旬附近蓝色的线冻结式停火的概率上升了。另外全面战争的这种概率下降到了三月的20多号附件，达到冻结式停火最大的一个峰值，那个时候有60%的可能性是冻结实体，大家可以对应一下，那个时候的市场的定价，直到我们发现在四月初川普的最后通牒。
使得整个的概率大幅下降，而且一直下跌了大概有半个月，这可能也是股票市场跌幅最多的一段时间，直到大家开始说要达成两周的停火协议，蓝色线是暴涨，可能到了70%几，但是协议没达成，马上反转。当然昨天可能又有些反转，当然是一些参考，大家并不是说它是一些必然，但是我们只有理解未来的一些场景，在场景下我们有不同的应对，才可能会有比较好的这种解决方案，实际上我们也不需要预测未来怎么样。也不需要预测这个周末我能不能谈成，其实不太重要，为什么不重要呢？
我们是回到产业本身，因为政治，社会这些力量不确定太多了，但是你会发现这个产业的状态，告诉我们一些确定的东西，这是我们的油价。从70年代开始，一直到最近，但是大家看到这个轴呢，不是我们平时熟悉的那个，我们是对数化的，以收益率为轴，历次的石油危机到底多大程度的改变了？邮件这条蓝色的线呢，我们看到油价是从60年代一路下跌。60年代一路下跌的油价实际上是什么造成的？是西方的七姐妹控制了中东为油盘，他控制了这个油的供需，所以他这个油价可以说是非市场化的。
直到第一次石油战争，1973年油价涨了多少呢？从三块美金一桶涨到了十二号四倍，就比咱们这个感受到的要多得多，并且呢，他之后就没有再回去，他最低回落到了就十块，一直震荡再上升到第二次石油危机。79年两伊战争，伊朗，伊拉克战争带来的从15块涨到40块，涨完之后又没有回去，它后面实际上就跌落回落到了35块之后，进入到了一个非常长时间的原油的熊市期80年代，油价一路回落到第三次蛇危机。
伊拉克战争九年代初从17块涨到34块也是短期的翻一倍，但是回落这个战争结束之后就回落到了18块，然后又是漫长的一个原油的熊市，也是整个大宗商品的熊市，起家90年代之后，我们看一路倾斜向上。这个是没有石油危机的，而是中国wto全世界的经济增长速度都很高，我们冲上去油价，然后再到我们看到俄乌的能源冲击从85块涨到140跌回85，大家可以对比这几次。
这一次是从70底是60，但是如果说战争的话，是7070最高涨到140翻了一倍，现在又回落到了大概80到90，大家可以比较一下为什么有的冲击油价能回来，比如说俄乌，比如说伊拉克战争，有的油价冲击它就回不来了。难道是供需这么简单吗？前面两次石油战争和后面几次石油危机根本的区别是什么？
就这是站在现在可能最需要考虑的问题，这时候再叠加一个行业的资本开支，也就是说我们之前说的资本的周期，就是钱回来了。那期我们再说中国资本周期在反转，所以中国的资本的回报应该回升，油气的资本周期，它也是一个非常长的资本的周期，在70年代之前，大家看到整个的油价非常低的时候，资本开支只有300亿一年，第一次石油危机之后。
资本开始涨到2000亿美金了，翻了六到七倍，我们再往下看呢，只要油价一下跌，资本开始肯定要下跌，整个80年代90年代，油气行业资本开始的低谷，他们只有700亿到800亿美金一直持续了快20，因为油价很低，紧接着。油价上涨之后，它又缓缓的资本开支上升到了1500亿，到5000亿资本开始的顶峰，在二零一二到2014年，那个时候大家知道是北美的页岩油的重大的革命，当时最高的一年的资本开支是7250亿美金，并且这些钱大部分是借来的。
大部分人借来的，所以一旦他们把油打出来之后，就是他们死的那一天，因为大家都是借的钱，油价一暴跌的话，借的钱都还不上了，所以清洗了一大波之后，又进入到了一个资本开支的低谷，从7000亿的资本开始跌到了4500亿。到疫情期，大家知道他想资本开支也没戏，直到3000亿俄乌战争之后，油价上升了，又回升到了6000亿，而去年的油气的资本开支5500亿，大家可以看到在供给的状态下，似乎好像我们现在的油气的资本开支还可以。但实际上并不是这个样子，那么我们可以看实际的资本开支是多少呢？
把通胀扣下去，这几年是西方外部世界巨大的通胀，所以如果你刚才说的资本开支蓝色的线名义价值，如果你把这个物价的因素扣除变成红色的线。也就真正的我们做了多少油气能源的开发，发现2015年之后没有增长，一直是非常低迷的，也就是现在的油气的状态，维持性的投资，大家在60到80的时候不愿意做新的资本开支，大家就想把产出的油分给股东。现金流回报就完了，回购或者股息，实际情况大家看到也是这样，我们回到刚才这个状态，在资本开支的低谷已经维持了，至少是78年的状态下出现了冲击，出现了多少冲击呢？
这一次的中东冲突直接影响了原油供给量。全球是8%到十量级的，在第一次石油危机时候，影响的7%到13就基本上跟现在是一样的，在第二次石油危机的时候。影响的供给是10%，而第三次石油危机大家刚开打的时候觉得可能影响7%，但实际是影响了百分之1.7，而俄乌战争时候呢，就更小了。
俄乌战争大家刚开打的时候，是觉得有4%左右可能会被影响，但是最后是零，为什么呢？是因为俄罗斯原来把油卖给的主要是欧盟地区，但现在卖不到欧盟地区去管，也被炸了，他可以卖给印度和中。所以印度和中国在这个过程之中是占了大便宜的，包括很多中国的企业，其实赚了很多俄有的钱，是吧？
当然大家就是赚钱不说，俄有的这次地缘的冲击，并不是让所有的油的供给下降，而是让整个油气资源的流向。这样本来流向的欧洲地区的资源，留给了印度和中国，本来应该比较便宜的油气资源，现在一个地方很贵，一个地方很便宜，欧洲越来越贵，印度当然，特别是中午越来越平，当然中国也是需要很大的进口。而这次中东呢？
中东难道让这些油一直按着不出来？这世界都受不了的，这2000万桶如果都少了，全世界都得崩盘，确实大家是需要把这个东西冻结起来，让油出来。但这个油出来有多少？油流向什么地区？
什么地区？是什么价格？恐怕是要再谈一谈的，我觉得这一次最大的机遇就是在中东地区的这个蛋糕可能还是那样，但是这个蛋糕切分变了，怎么切？
现在还没谈拢。所以后面的产业，今天的第三部分和第四部分实际上是跟产业相关的，我觉得是最多的确定性，油价其实是不确定的。那么好，我们看60到80大家都不投了，那么有没有什么证据最简单的证据？就是大家看在期货市场上，因为有商业头寸和投机头寸，投机头寸就是我们这些基金管理者做的，头寸是投机头寸，商业头寸呢。
在这里生产油气的和直接需求流系的这种商业，他们达成的交易结构我们看到，在60美金的时候，在商业头寸下面图画的虚线里面，这条绿色的线，他的水平是很高的，商业头寸在原油期货市场卖油的时候，大家可以理解。如果期货的油价很高的时候，大家就去做套保，对吧？套保就是把未来的原油产出卖出去，当大家未来的产出很多的时候，或者说大家非常愿意做资本开支的，往往在期货上能看到有商业头寸，大量是净空头，非常深的。
比如说我们看到2014年非常深，但是在2025年的四季度的时候，油价只有60美金一桶的时候，我们发现这个水平几乎是最近的十年里面最高的一个水平，也就是在60美元连期货上，他都不想卖油了。生产原油的人在气候上都不想卖油了，所以其实他已经告诉我们60美金60美金，你就不要想这个世界上还有新的油出来，但是那个时候为什么就在60美金呢？是因为中东地区还有一些剩余的产能没开动。
所以大家都能觉得这个地方的成本只有20左右，它有一些剩余产能，所以世界就是过剩的，但实际上过剩多少呢？过剩可能就100万桶200万桶就过剩了这么一点，大家就觉得油就应该很便宜。但是今年油价涨的第一次实际上并不是一次战争，而是一月份我配何减产，大家明白了，最边际过剩的部分，如果减产，那就意味着这个地方干了。
所以60美金到70美金实际上是一月份涨的，并不是这种债，并且在60美金上它已经测试了这个地方的底部，并且这次的福尔摩斯因为有剩余产能，他就是一个稳定器，把这个稳定器给堵死了，所以一下子就没有稳定器了。所以这个市场一下就爆发了。那么我们进到第二个部分，就是能源的骤减是如何冲击这个世界？
这个图想表达一个什么意思呢？今年的一月份之前，大家都赚了很多，相信很多正收益都是在一月份赚的，赚的都是科技的钱。赚的都是ai基建的钱，ai physical 为什么赚ai facebook的钱呢？
是因为我们这个世界，他的资本开支正以十年未见的最高的速度在增长，也就是大量的资本开支都投向了，而且只投向了这里，就像我们这个经济在快速的奔跑。在奔跑速度非常快的人的时候呢，我们突然被卡住了脖子，被卡住脖子之后会发生什么？大家知道就是窒息，所以能源的骤减如何冲击世界？
我们需要从两个角度去看，一个是供应链，一个是金融市场。首先我们要看以前跟大家分享过的一个框架，在宏观上大家关注的需求，物价，利率，信用他们是怎么来的呢？他们背后是有主体的，而这些主体最近是在分化的，也就是外面它的传导机制我们看到有居民，有企业。
有政府，这些主体通过信用货币扩张他们，完成他们的需求。需求通过供给，包括能源，土地，制造业和服务业，如果供需发生了错，配他的物价可能下跌或者物价会上涨，物价一旦上涨，央行就会加息，就会收缩，收缩之后货币和利率就会偏紧，就会上涨。货币偏紧之后，我们金融机构会根据客户的信用来去考虑我放多少贷款，放了多少贷款之后就决定多少货币。
所以大家看到这是一个循环体系，它是没有单向因果性的，它是一个循环因果，在每一次的循环之中，我们能够感受到的两个东西，上半个循环就是货物真实世界的循环，下面的循环呢，货币就是钱的循环。这两个循环都是非常重要，他们一旦错配，就会产生非常大的市场波动。
我们在2022年2024年，国内的朋友们都感受到的是国内的信用部分断了，也就是房地产银行，这里线路断了之后，带来的一个内部的结构调整，大家都缺钱，都缺现金流，所以那个时候能够产生现金流的资产就是最好的资产。在去年我们看到2025年川普的这一次，他的关税量的他冲击的是需求，所以当时大家觉得寻求没了，所以全世界的金融资产都得下跌。那么这一次的冲击呢，实际上充于在上面了，要素资源要素里面有能源和物流这两个部分，它是一起在冲击的，但冲击之后，你会发现每一次冲击，它都会沿着这个循环来去传播到各个资产上。
那我们后面就会跟大家来展示一下这一次的冲击，从二月底到三月到四月，就像涟漪一样逐步展开，它是怎么冲击的？市场到底是在怎么定价？这个过程大家想得到，在循环状态下的资产配置的一些简要的结论。
当然在过去几年，中国已经出现了这样的一些组合，我们看到货和钱的循环里面，如果有货有钱的循环状态比较好的配置股票加商品，钱和货都有，它是一个正常健康的循环。而且这个股票你还可以有点梦想，可能是个长久期的股票，如果有货缺钱的时候，我们的组合的配置更多是要现金流型的股票和长期债券，这就是中国的2022年和2024年，国内是有货缺钱。
但是如果有朋友认为国内是缺货，缺钱就既没有货也没有钱，这个时候你就应该走了，所以在过去的2024年之前，有很多人不同的见解，有些人认为国内没货，没钱的时候，他选择的是一个方向。有些人认为国内的货货其实很正常的生产流量是很正常的，但是信用和货币紧缺了，所以大家都觉得是缺钱，所以实际上应该是现金流的股票加长期债券，这是无敌的一个组合。
这个组合在2022年到2024年是全世界所有的收益风险比的冠军，没有人能超得过的，而且绝对收益也非常的高，几乎不怎么波动，所以实际上的答案在2022年到2024年实际上是第二个部分，是有货缺钱，不是没货没钱。当然还有一种缺货，有钱钱多货少，很简单，商品会更好，可能有些海外的地区已经进入到了这种状态，这是一个简单在循环体系下的配置的逻辑。那么我们看到实际上的最近两个月的情况是什么呢？
我们先看看战争之前发生了什么？战争之前物价已经开始全面上涨，中国的ppi转正如果是统计局的数字是三月份转正的，但实际上如果你看环比趋势的话。已经连续三个月转正，那涨的是什么呢？
我们看这是全球的物价，全球物价在边际上，大家看前面一直是低位震荡震荡，然后最近两个月，最后一个点是二月，但上涨的主要就是电子产品，也就刚才说的ai physical.就是跟ai投资相关的是暴涨，这个价格还不是上游，而是中游经历了三月之后，大家看到如果按照达里奥或者说按照全天候的方式，大家把世界分成两个维度，经济是高预期还是低预期，通胀是高预期还是低预期。我们分成四个象限的话，大家知道金发姑娘时代，也就是说最适合股票投资的是经济增长好于预期，而通胀低于预期。
全球在过去的半年时间里，从去年的三季度，四季度到今年的12月份，基本都在第一象限，所以股票资产表现是非常好的。但是现在大家正在向右下角转移，右下角转移通胀高于预期，增长低于预期，这就是市场交易的所谓的滞张。首先首当其冲是欧洲第一个进去的，然后呢，全球和美国呢，现在还在边缘上，然后有一个很诡异的点是日本，日本的通货膨胀竟然低于预期，这是我们的一个风险管理系统，爱丽丝风险管理系统的截屏。
这个系统出来时候我一直在问我研究员是不是系统搞错了，那日本怎么可能通常低预期呢？但后来一看，确实因为日本搞了补贴和降税，还是对消费者搞了补贴和降税，直接是把cpi的数字给拉下来了，所以它是低预期的。但是大家知道这个效应，它是短期效应，而真实的日本应该也在往那边走。
中国情况略好，中国情况是在往右上角，尽管通胀也开始缓缓的高于预期了，但是我们终于结束通缩了，大家做企业的应该松一口气了。第二呢，我们的经济增长的数字还是不错，当然主要外需很好，所以中国现在是比其他地方的位置都更好的一个状态。这是在短期的宏观上，那我们看看金融市场，金融市场的情绪大家会觉得有恐慌指数，对吧？
大家看到恐慌指数除了恐慌以外，还有一种情绪叫做焦虑，就是我用绿色表示焦虑，用白色表示恐慌。这些都是全球各类大类资产，包括股票，商品，货币，债券，他们的定价来跟踪的，每天都有一个数字，大家可以看到这一次的恐慌和焦虑，它的区别是什么呢？恐慌就是夺路而逃，就我慌了，我已经跑了。
焦虑是什么呢？焦虑是我还想在这看看，但是我很害怕，我很焦虑，我在嘀咕，这就是焦虑。这一次呢，焦虑其实是在12月份就已经出现了，而且是非常高的焦虑。我们如果看到美股的焦虑指数，因为这是所有大类资产，如果看到美股的话，今年的二月份，他的焦虑情绪已经达到了，川普的去年的四月份解放日里，真正的恐慌发生在三月初，这个战争开始的时候，爆发式的恐慌。
而大家之前都很焦虑，所以大家夺路而逃，但是大家逃到一半，发现好像没什么事又回来了，最近回来的还挺快，再把它拆分，就是如果我们按照不同的大类资产再看这次的焦虑和以往的焦虑一不一样。这次的恐慌和以往的恐慌的结构是不是一样的，我们把它分成商品类的，黄金类的，债券类的，股票类的，大家发现这次和2025年是完全不同一个结构，这次的恐慌全部集中在商品里，以原油黄金为代表，商品它的隐含波动率。
期权隐含波动率是最高的，而2025年当然程度上是没有这次高，但是2025年上面全是美债和美，全是金融资产2025年大家恐慌的是金融资产恐慌，而这一次的恐慌，是大宗商品，他们的正源是不一样的。而在2023年的这次恐慌，是债券，美债的恐慌。2022年的俄乌的时候，大家看到又是原油，而我们的疫情，2020年的时候，其实是所有的2020年，这是所有只是内涵的波动率不一样而已。
所以这次的恐慌，集中在商品里，在金融领域的扩散，是第一个阶段出现的。大家认为美联储是不是要加息了，要紧缩了，所以股票也要下跌，金融资产也要下跌。我们看美债里面有隐含的这种通胀的预期，它每天也在交易，有一个两年期的通胀的互换，这条黄色线，灰色的是十年期的通胀的互换，大家看到这个灰色的长期的通胀稳如老狗。
他没有认为这次冲击能够让长期的通胀改变，但是短期的两年期的确实上升，也就是大家认为这次通胀是一个短期效应，另外流动性，所以大家知道如果市场没有流动性了，所有资产都会暴跌。根本不需要考虑什么结构，这一次的流动性恐慌程度当然就上升，就表示这个流动性有压力下降，就表示流动性是放松的，我们看到这一次确实上升了一波，但就上升到了三月的中下旬之后就回落了。而2025年这次实际上它的流动性的紧缩是更加高的，为什么这次流动性似乎没什么事呢？
其实跟联储做的一些准备是有关系，大家知道在2020年这疫情来之后，联储ecb欧央行一直在扩表，从2023年开始，他们一直在缩表。到去年年底发生一件事，不说了，就他告诉你，我不再缩表。第二，我会保证短期流动性充裕。
梁楚说，我为了保证短期流动性充裕，可能会扩表，但我扩表不会去买长债，我会去买短期的国库券，这是去年12月份发生的事情，他真的扩表大家看这个黄色的线，就是美联储的资产负债表，它缓缓的在扩表。所以流动性是不现在他在保底的美国国内市场流动性没有太大问题，但这并不表示出说金融条件就一直在放松，市场对于美联储加息，降息的预期在过去的一年里发生很大的变化。
这个部分我们看到在去年下半年，也就是七月份，八月份，九月，十月十一月，十二月都是降息，预期大于持平的预期，也就是大家预期，美联储要降息，我们的很多宏观资产，还有国内的a股。还有色金属，黄金暴涨期，都是这个时期全球流动性最宽松，而且预期还要更宽松的一个状态，但这个事情什么时候结束的呢？今年的一月份结束了，也就是说大家没有认为它会紧缩，而是说他认为你的宽松的方向结束了。
下面是一个持平震荡的一个方向，持平预期大于降息预期，所以一月份其实发生了很多流动性方面的事情，包括黄金的暴涨，暴跌，有色金属的暴涨，暴跌，都是有跟金融条件有密切的关系，刚才是无风险的利率。那么下面有风险的利率，也就是我们的信用在这一次怎么样呢？全球信用的利差，信用的成本是不是大幅上升的呢？
结论是非常小的上升，也就是刚才的那些恐慌都没有传导到全部的信用的市场里。这次也是信用利差在上升，但是幅度我们看跟2025年比起来是差距很大的，也就是刚才到了半山腰的状态也是比较稳定，但是在信用里面的一个子市场确实出现了一个比较罕见的冲击，杠杆贷款。去年的七月份的时候有一个问题，怎么看私募信贷？
当时有一个朋友提出来的，因为他在新加坡那边有很多这个地方的一些配置确实在过去十年，这个地方都是最好的收益风险比的资产，但是现在他流动性的压力。他的信用的成本出现了大幅上升，而且上升的程度确实2025年的34月差，它比其他的信用成本上升的大很多，而且他还没有经历过一轮市场的熊市的检验，从来没有经历过，所以这个部分确实是需要小心的。我们放到后面再说，大家现在会看到这些市场的反应，大家觉得怎么理解呢？
为什么说这次冲击只仅仅停留在商品市场，而没有扩散到金融的这种市场上去，实际上就是因为现在企业比较赚钱，企业的资产负债表比较好。没有那么多负债，每股eps,每股净收益不断创出新高，而且它的预期值还更高，而前期美股一直是盘整，对吧？但是它的基本面的盈利一直是改善，所以它一直是被控制的，一旦风险因素释放之后，它就要创新高。
因为它的资产范围比较看上去是很好的。另外我们看美股，美股的ma r gin净利率，也就是它这个赚钱的这个利差还是基本都到了历史新高，并且把科技股扣除之后依然很高，这个地方为什么它会创出新高呢？是因为它原来的基本面的估值因素被压制了。
一旦他压制结束之后，它就被重估掉了，未来怎么样？实际上这是一个问号，这也是现在而言，大家争议最大的。你过去的盈利好，未来就盈利一定好吗？
所以现在有两个态，比一个大家交易景气度，就认为景气度外推是一个无敌的策略。现在这个年报，季报好，未来的季报，年报就好，所以就给高估值。大部分科技股都是，还有一部分人认为未来环境变了，你原来的那些因素没有了，还会给你一个负反馈，所以你是无法持续的。
所以你需要重新看，这是美股中国大概率是这次周期里，第一次大部分的企业盈利回升，大家知道我们a股市场已经涨的一年多了吧，一年多的牛市，但实际上我们的股东回报率没回升，这是a股的特点。A股牛市前半场都不是赚股东回报的，都是赚估值的，这次其实也一样的，而现在伴随着ppi的企稳，我们看到ppi和中国企业的盈利的景气，因为中国毕竟大部分是制造业企业，它是一个同步的机划。
而我们看到ppi的物价最近是很趋势性在回升，所以大概率我们能够看到去年的四季报，也就是年报，到今年的一季报企业的盈利应该是整体企稳回升的，所以国内和国外来看，企业的资产负债表都不错。受挤压的是谁呢？还有一个就是居民嘛，居民有很多是要必须消费的东西，然后他的收入可能还有点问题，他的就业被ai挤压，所以现在最虚弱的这个部门还在整体的居民，而企业部门整体还可以。
我们刚刚看到是一个整体的数字，但现在的产业之间的分化是非常大的。A股从2025年的一月份到现在，如果把它分成上中下游和金融的话，大家投到不同的方向去，你会感觉到一个是熊市，一个是牛市，上游已经累计赚了70%以上了。从2025年年初开始，而装备制造行业中游大概40%收益下游是负的。5%左右金融涨了一波，又跌下去了，不同的行业的人差异也是非常的大。
那么到现在呢，消费的下游整体上而言可能有些接近在企稳，但是差异度也是非常大的。然后我们再看看之前钱回来了，现在钱还在吗？第一钱还在继续回流，而且速度很快，这是跨境的资金，大家能看到我们上次基本就画在了那一点，这一点之后依然是很快的在回流到今年的二月份之前，一直都是回流的。
此外，我们再看看人民币汇率市场的结售汇的情况，也就更多企业现在愿意结汇了，更多企业愿意持有人民币了。同时呢，在远期结售汇市场上，这个黄色的线是远亲近结汇的情，也就是大家在远期市场上也愿意持有人民币敞口，而且持续强度非常高。同时呢，在这次三月份原油的战争过程中，中国的人民币跨境支付系统单日处理的交易额1.2万亿，创历史新高，也就是人民币确实在这次的流量扩张上有很大的很大的进展。
然后我们再看黄金，黄金是去年到今年可能最波澜壮阔的。但是它的逻辑其实特别的简单，黄金的去年的下半年发生了什么呢？金融的配置力量第一次大比率的进入到了黄金资产上面，就是全球的黄金etf持有量在2025年的之前，大家可以看到，长期来看，全球的etf是减持黄金的。
而增持房间的，主要是央行，而2025年之后，随着美国的利率的宽松，美联储的降息，黄金的etf的持有量大幅提升，当然还没有到历史前高，历史前高比现在高很多的，也就是金融配置需求它释放了一波，但没有那么疯狂。但就这一段，使得黄金的价格暴涨，然后再加上川普的配合，就使得整个的黄金的价格，我们看看下面这个黄金价格出现了大幅的上涨，而今年的一月份，大家认为这个金融的宽松可能要结束了。
第二，美债的利率开始反转了，我把这个绿色的线，就是美债的利率倒置了，所以它的上升就是下降，下降就上升，最近开始一路的下降，也就是一路的紧缩，所以黄金的金融配置需求是下降，黄金也不再是现在矛盾的重点。我们在前面几期节目也跟大家介绍了黄金，现在不是说不好了，而是黄金不在矛盾的中心，它现在缺少一些确定性，那确定性怎么来呢？是需要未来有不断多的央行能够在一个位置不断的增持。
当然中国的央行还是在增持的，所以这个地方正在企稳，并且在中东未来的局势里，黄金仍然是所有东西都没有办法依赖的时候的。最后的一个货币的备胎，所以这个属性一直存在，所以它的长期的情况其实没有变化，只是金融的需求从去年的大幅进入到今年大幅的退出。然后带来了巨大的我们刚才说了是把这一轮三月，四月整个金融市场它的反应节奏跟大家展现出来。
下面我们可以看一看供应链的体系对实体经济的冲击，今天很多朋友是我们实体经济的大佬，我发现这里我列的几乎所有的行业在朋友里面都有非常深入介入，所以我在这里只是把它总结一下。总结一下我们能够看到这个海峡对于化工，能源，化肥，金属全面的影响，而化工这个材料里更多的下游的消费品的材料，包括我们的半导体里面的氦气，还有我们广谱化工使用的硫磺，都受到了严重的影响。
能源是最直接冲击了l液化天然气，柴油，汽油，汽油，航煤，燃料油，它直接影响的是我们的取暖运输和动力系统，当然还好，现在不是取暖机，如果是取暖机的话，现在会非常可怕。化肥主要影响是氮肥，磷肥，氮磷都给粘上了。现在我们是春耕体系，化肥价格上涨，那么很快就会反映在农产品里面。
我们能源强度最高的金属铝直接受到了影响。最后我们看到这个海峡是牵动着消费设备取暖运输动力，农产品全面，这是供应链70年代的时候，我们两次石油危机在不同行业，谁是赢家，谁是输家呢？70年代现在并不一定是未来的情况。
70年代的时候，赢家是当然显然是上游资源。第二，必选消费。第三，公用事业必选消费。很多是农产品，公用事业，很多是能源，电力系统，输家输家，高耗油的交通运输，还有可选消费。因为老百姓没钱买其他东西了，还有跟金融条件密切相关的地产，金融和科技，但是大家知道金融条件敏感，这一次金融条件还没有敏感，金融条件又回到宽松了，所以现在这是个问号，还有长期的赢家。
在当时是节能，也就是日本的汽车产生出更潜能的汽车，还有新能源，但当时的新能源是核电，也就是上一次全球的核电热潮70年代的这次石油危机，三月份的时候，行业的数据已经出来了，全球行业的紧气程度的变化。第一，高景气的最坚挺的是科技设备，依然是最坚挺的。第二是保险。
第三是传媒，传媒互联网最受伤的就是旅行，建筑材料，房地产和交通运输，这是三月份未来是什么样？其实是不一定的，算不上，只是影子，就是把大家过去两个月里面可能心里的一些焦虑，我再展现出来一下。今天我想讲的一些重点，也就是我们以能源的视角，怎么去重塑世界？
实际上是通过重塑产业来重塑世界的第三部分，以能源的视角来看，产业就在我们三月份，霍尔木兹卡被封的时候，在美国开了一场在能源界。特别是在北美和欧洲的能源界比较重要的峰会，剑桥能源周每年一次，然后我看到了他能源周的一些发言，我觉得共识性特别高，因为大家知道能源周传统来参加，都是能源企业能源的供给，能源的消费企业。但这一次北美的能源中一大部分是科技企业，科技企业提出了一个标题叫convergence and competition,什么convergence 大家可以看到，他提出来的是科技和能源，处在一个交叉的十字路口。
时任制提出来科技和能源就是一个东西，一会我会帮大家来梳理一下科技和能源为什么是一个东西。第二，competition 我们看到这个市场的动态性，竞争性和地缘的政治使得不同的科技和不同的能源资源在激烈的竞争。这个主席说了一句话，我觉得特别经典，我们正在进入一个能源代码，权力交织的新时代，我给它抽象成了一个小图标，因为techno logy 它的单位是比特energy的单位，是瓦特，都是一个比特，一个瓦特，中间现在的ai连接这两个。
它的单位是token,所以科技比特通过ai token 连接到了能源的瓦特上，这也是黄教主说的，未来大家竞争的是单位瓦特产生的token,今天的部分我会围绕着比特瓦特和to ken,在不同产业里面的一些特征会跟大家做一个讨论。此外，在这个里面还有两个争议性的一些发言，比如说一个加州大学圣加哥分校的一个教授，他说你们这些政客和企业家在不拉不拉，不拉不拉太多了，但是你会发现都想说做核能，但核能的复兴不在于技术。
它是一个比较成熟的，只不过它是有不同的，带三代堆四代堆，但是真正瓶颈不是在技术上，而是在于这个项目能否按照预算，按照工期交付。所以他这句话提出来的是有点讽刺的，因为目前美国的供应链，它的审批流程和它的供应链的落地，在核能项目上推进的非常缓慢，所以大家都在说，但是真正在做的人其实没有几个，这是一个讽刺。另外就是我们看到谷歌的总裁他提出来，仅靠现有的可再生能源，它的扩张速度难以满足ai的全天候24小时的基荷需求，也就是说一个基准的，就是保障型的电荷的需求，它必须引入核电，天然气，发电等稳定能源。
对于ai而言，可能价格是次要的，稳定的，持续的，可靠的供应才是最重要的信息和能量。给大家做一个比较，首先在信息和能量里面它是有不同的环节，这些环节它们是同构的，在这个科技里面我们有最原始的这种数据，数据变成通信，通讯，加工成智能，智能变成我们的应用。对应起来我们在能源这里最开始是有最初级的能源的采掘，那么采掘做一次能源转向成二次能源的转换，能源转化再到能量的传输，能量的传输再到能量的制造，制造成我们的平时的用具。
然后再把这些制造的品去零售，最终我们都是给人来消费费，大家可以看到科技领域里的数据有大数据，有数据库，有数据的预处理，它就非常像我们采掘里面的，大家去把木材砍下来，烧成炭，把煤挖出来，把油气挖出来。所以数据也会类比为资源里面的煤或者油气。那么我们把这些一次能源转换成二次能源电，我们在通信领域把这些初步的数据通信给变成电报，电话变成互联网，现在变成光通信，这是在不同的约束和要求下，通信方式的演化。
我们有能源的传输，包括用电网的传输，包括有油气的管网的传输，包括有我们的油运的航运的传输。那么我们还有在科技里面的智能，智能是什么呢？智能把这些信息加工成有意义的一些代码，也就是说将to ken 我们最开始有计算器，有计算机，现在有大模型，它们是智能。
智能可以类比于在能源链条里的制造，我们把最初级的能源和材料加工成电解铝，加工成汽车，加工成化肥，化肥生产农产品。最后我们在科技里面有各种应用的app,有各种应用的小程序，那么我们在零售环节有各种零售的商店消费，这个环节大家争的是什么呢？是注意力，是流量，是场景，是生态，所以大家会发现信息和能量它是同构的。
大家总觉得好像实物的世界和虚拟的世界是对立的，但实际上它们两个是一个同构体，那现在呢，他们通过ai连在一起了，当没有ai的时候，其实你还很难说他们俩真正连在一起，但是现在通过ai,他们俩完全是一个东西。我们现在提出来一个问题，大家可以思考一下计算的本质到底是什么？我们现在可能默认计算，计算机或者计算器这种电子计算。
但在电子计算之前是不是还有算盘是吧？我们还有机械式的计算那些东西和这些电子计算有什么连通性，相似性呢？计算的本质是运动，但运动就要消耗能量，计算我们以前是用算盘珠，先把它记下来，然后再把它做运算。
我们原来用这种机械的齿轮去做加减乘除的运算，我们现在用电子去做运算，对吧？二，进制的电子，然后我们再用光通信模块儿去做等等计算，就是要运动运动消耗能量。所以我们可以类比一下计算芯片和人的计算有什么区别，大家知道人的计算的功率大概有多少人呢？
就相当于一个20瓦的灯泡芯片，它是兆瓦嘛？Ai是兆瓦这个量级。所以兆瓦是什么？兆瓦就是一千的，一千是一兆就是100万，所以它们的差异消耗能量是不一样的。
但是我们看到他们消耗能量都消耗在哪儿？我们在ai里面，现在看到ai的这里设计的是计算和存储是分离的，所以你现在要把数据从存储器运用到计算单元里去消耗了，你70%到80的能量人是计算和存储一体的。我们的大脑一边计算一边存储，我们的参数实际上和我们的计算单元在一起的，那就会带来我们每回忆一次，我每计算一次，我们就修改了一遍自己的记忆，大家会有感受。
有的人是总记得好的事情，忘掉了坏的事情。有的人是总记得坏的事情，忘掉了好的事情。但不管怎么样，你只要计算一次你的记忆就会被修改一次，因为这是人的底层的设计，存储和计算放在一起的就一个好处，它非常省能量，因为它不用把数据搬到计算单元里去，但是它带来一个效果。
它的记忆是有可能是假的，计算效率的精度是很低的，同时我们也知道人和人之间的沟通是很难的，不像copy paste,我们随便一复制就过去了，让人去做学习是非常困难的。所以人的复制效率是很低的，而ai计算清晰度很高。Ai的架构使得复制的成本也很低，但是它带来的就是搬运信息的耗能是巨大的，并且它的能效低需要冷却像人一样冷却液冷。人是一个天然的液冷嘛，因为有血液给大脑降温，我们看到在人的存算干扰分享困难的这种状态下，学习也会受限，但是我们有一个好处，我们省能量在这边解决方案下，所有都更好，效能也更高，计算效率也更高。
但它问题就是在于它非常耗能。那我们看到一个是五兆瓦人类的大脑是个20瓦的灯泡，大家觉得能效谁高呢？能效消耗单位能量我们产生的计算的效力对人高，而且差的倍数万亿人的能效是ai能效的万亿倍。
万亿是多少？Tt tt是十的12次方，所以人的是非常节能的新的ai的芯片，它的设计陆陆续续的开始参考人的这种解决方案，他也开始设计有存算一体的这种芯片了，它也开始有我们叫稀疏计算。稀疏计算是什么？
有专家网络，大家知道以前一个ai它的参数可能是，比如说50亿或者70亿，他要进入计算的时候，哪怕一个变化，他要把71个参数都算一遍，都用一遍，所以它是非常耗能的。而我们的人脑，它是局部激活的，它是异步事件触发的，它是稀疏激活的，可能只激活10亿个参数。60亿个不需要激活，所以它非常节能。
但是他的问题也来了。当我们回忆的时候，由于是异步事件触发，你回忆的时候不是真正的事件的样子，而是你激发出来，激活部分，让你回忆出来的那个。你的大脑基本是在编造一个故事，此外还有符号推理我们形成的这些语言，实际上是一种符号，为什么不直接去做一些底层的二进制的或者to ken的运算。
为什么会中间有一个语言的符号呢？为什么会有概念？为什么白马非马马是一种概念？
这个世界上不存在马，只存在一个独立的个体。为什么我们会有马这个概念出来？是因为它节能这一个概念可以概括出我们非常多同类型的一个东西，所以符号推理它是一个节能型的解决方案。
当然如果你的能量是无穷大的时候，你不需要符号推理，我理解在ai这个产业里面最开始的符号主义和连接主义之争，大家认为人是一个符号主义出来的，所以大家模拟人就应该用符号。但实际上符号只是我们为了节能产生的一个中间的转换，而我们神经网络根本上还是一个连接主义的，但是现在为了节能，为了让ai节能也开始设计符号，推理中间的转换了，但不管怎样，我们可以理解。其实这两个东西在本质上是一个东西重要的区别，就是它们的约束条件不一样，人的这种智能约束条件就是能量非常有限的情况下，它出来的智能。
它在能量有限的约束下产生的存储一体异步事件触发和系数接活产生的。我们回忆一次，就会忘掉一些东西，我们会自己编造故事，这都是因为我们的能量有限，而ai这里刚开始，它就是假设是能量无限的，所以他设计出来的就是要效率高，精度高，就回到这个结论，能量才是最重要的。它们两个的本质没有什么区别，只是在不同能量下的不同的解决方案，那回到我们的产业里面，大家能够看到从去年开始的两个投资主线，人工智能，然后到ai基建，埃及，现在到电力和这边的地缘冲突。
从俄罗斯到拉美到中东，你会发现它们中间的共振点就是能源，矿产和制造，没有其他东西，这也是为啥美股在过去这么好的历史业绩，这么好的盈利，这么好的技术的进步，股票不涨，在今年的二月以前，美股是不怎么涨的。不是他们不好，是因为他们不在矛盾的中心，矛盾的中心实际上就是能源，矿产和制造，他们在这里共振了ai基建，它是靠着人工智能这种资本开支和叙事的，锁定了制造业很多远期的产能，很多索道的28年，索道的29年。
那么ai基建需要的电力，一会我们会看到一些数据，ai基建的机房可能有一半以上，它是由于没有电力接入方案和电力设备的支持，以至于它根本不能完工，虽然你有钱，可能现在你也完不了工，是因为这里你接不上电。电力又连接着能源和矿产，在去年开始，有很多国家出台了关键矿产的储备，以美国为主，大家看到去年的有色非常大的行情，并不是因为铜的需求有多好，也并不是因为铜的库存有多低。而是大家觉得这个东西在美国的关键能源矿产储备中，未来可能加税，所以大家先把铜去运到美国存起来，而且未来ai这么多投资，一定是要用铜的。
所以我先存着，一定会有人买单的，然后再涨价，涨价，涨价。所以它跟原来供需逻辑是发生了变化的。这几年我的感受就是大宗商品本身不再是一个纯的供需驱动品种，因为中间的很多运输环节，关税环节，物流环节都改变了，而另外一个方向呢，大宗商品的供给侧拉美，中东，俄罗斯都陆陆续续陷入到地缘的冲突。
那么它也会在能源处共振。另外现在的军备竞赛，美国去年第一次把军费开支预算定在了1万亿美金，第一次上1万亿，这次中东开始之后又追加5000亿到6000亿美金，当然还没有批，所以这些军备竞赛未来锁定的又是能源和制造。其实抛开中东的霍尔木兹，今年无论如何，它的关键共振点都在能源和制造，那好，我们就一点点往下看，首先能源油气在这能源里有多重要呢？
大家感觉好像在中国而言，除了大家开车以外，除了大家烧天然气取暖以外。没有那么多重要了，但对于全球而言，油气占全球一次能源的比例55%是最重要的能源，但是有人估计，原油的用量的触顶应该在2030年附近，但是天然气是更好的，因为是更清洁的，所以它的处境可能还要到2040年。2050年但不管怎样，现在他依然非常重要，电力有多重要呢？
电力在过去从全球来看已经不重要很多年了，全球gdp的增长速度一直比用电量的增长速度高，持续了30年。而在去年开始到今年，电力成为关键的瓶颈，那这个图大家可以看到，右边是电力和gp,它们的增长速度如果是一个负值的话，就表示出电力的增速低于gdp,如果是一个绿色线正值的话，就表示未来的电力速度要高于的gdp.最近两年就是一个普遍的预期的分界，也就是说未来大家觉得电力的增速应该更高更快，但是过去三十年一直不是这个样子，如果分国家来看呢，中国显然是在电力应用领域一骑绝尘。
红色线中国的电力在它的最终的消费能源里的比例，我们从九十年代初的6%附近已经提升到了接近30%比我们高的就是日本，当然日本是一个缓缓提升的，像其他的大型经济体业都比我们低。中国确实是大家感受到电是最重要的，而有趣的是把中国和美国分开，大家选择了不同的能源解决方案。在过去十年里面，这个是中国和美国在可再生能源和油气能源比例的变化的幅度很明显，中国增长的主要是可再生能源的比例。
当然我们的油气也会增加一点，但是美国他选择，另外就是油气，而可再生能源它也只是随行就市，其实中国和美国在能源上选择了两条路，这两条路会影响我们未来各种产业。这两个我觉得本质上它的区别就是油气是靠禀赋的，也就是它是靠自然条件，但是可再生能源大部分是制造业，制造业是需要基础设施和生态的，所以他们两个选择了完全不同的路，我为了更方便大家理解能源的视角。
因为能源里面是有一些词汇，有一些衡量的角度给大家先简单介绍一下，首先大家知道每天我们的吃饭的能量，它的单位是胶或者大卡，功率有瓦特和马力，功率和能量之间关系，我单位时间内出的能量就是功率。大家能听到的能量密度不同的能量载体，它的能量密度单位一公斤，单位一体积，它能承载的能量是不一样的，能量密度越高，它的运输的便利性就越大，能量越度越低的话，它就越不变，它占了很大的体积，占了很大的能量。
还有能量的转化效率有多少，你内含的能量能被转换成蒸汽，转换成动能，转换成电，还有能量强度生产，你这个东西的单位成本里面有多少是能量的价格，比如说电解铝，它就是一个高能量强度的载体，所以电解铝很大。一定程度上电的价值当然还有功率密度，举一个例子，在近代的一个欧洲的城市，它的建筑消耗的能量密度大概是每平方米，取暖是要需要30万，而我们烧木材，森林的木材它自然生长的功率密度是每平方米0.6瓦。三十瓦和0.6瓦，大家可以看到，给一个近代的城市供暖供能的话，需要多少森林呢？
大概是城市面积的50到100倍，周边的森林一旦被砍完了，你这个城市没法取暖，生活，你的城市就无法继续了，如果你是烧木头的话。当然有些城市很讲究，他要烧木炭密度会更高一些，似乎更清洁一些木材转化为木炭的能量转化率是30%，也就是你又丢掉了70%的能量，所以如果你烧木炭的话呢，周边的森林面积可能需要150倍于你的城市里面。这是一个大概我们能够想象的一个能量消耗的状态。那么好，我们看到现在大家感受到不同的能量来源，油气，风光和储能，还有核电，这是大家常见的。
在能源投入回报率方向，能源投入回报率是什么？是说我为了开采能源，投入一单位的能量产生多少？单位的能量回报，尤其是说我投入一单位可以产生30单位回报非常高，而风光储能呢，就不是了，只有15核电非常高。投入一回报50挖出来之后，我们要转化成能够利用的能源形式油气的，这种能量转化效率有40%到60%，这是非常高的一个水平。
而风光有20%到40%中等，而核电有40%，他要烧这个锅炉，他要烧这个蒸汽，它实际上是蒸汽轮机带来的转换效率40%，所以我们会看到这几个资源里面能量密度油气是高的，核电是高的，但是风光储能是低的，大家用汽油，柴油。因为它的能量密度高，所以它的便利性好，核电其实它能量密度也很高，它的便利性算中等，但是风光，它的便利性就低了，供应链的稳定性，这个是最重要的，如果不考虑供应链的稳定性和环境的友好性。
我们就应该猛猛的去干这油气和核电，这也是人类最开始的解决方案，它的投入产出比是最好的，一旦你会考虑到供应链的稳定性，就发现风光这里很突出。第二，核电这里非常好，供应链的稳定性，油气是最差的。中东事件出来之后，所有的国家都会考虑能源安全问题，所有国家都会推动降低对中东的依赖，对油气的依赖或者降低对中东油气的依赖，那么后面就会有产业的变革。
还有一些环境友好，十年前这个事很重，但现在这个事是个问号，但不管怎样的环境友好，对于风光储能来讲还是最好的。核电是中等，其实也挺好的，你们游戏是低的，所以在这样的能源的不同特征下，我们看产业会是怎么样的，大家知道。中国以前当家的是煤电，我们的气和油电其实占比很低，就2%到3%煤电占据了半壁以上的江山，而过去增速最快的就是可再生能源，风电，光伏，还有核电。
从26%在最近的十年里面上涨到了40%，速度非常快，在这个里面不但是我们自己产生了很稳定的能源机制，同时我们能源的产业在国际上的竞争力很强，这是一些出口的数据。大家看到从电池到电动车到电网设备到储能系统，然后再到风电和光伏，我们的这些产业全球竞争力是非常强的。那回过头来跟我们有什么关系呢？
我们做的中国结构性的转型到底转在哪去了？最近的五年来看，地产相关的产业占据gdp的比例，在21年之前，它有30%到33非常大，但现在只有12%，这是估计值。15到12这几年大幅下降，但什么替代起来了呢？从9%上到了22%，就是刚才的这些新兴的产业，它替代起来了，所以在最近的五年里，我们做的经济的结构转型，就是产业结构的转型。
没有这几年中国在霍尔木兹海峡这个事件冲击下，应该是一个很大的困境，或者他是一个比较大的loser,有了这五年的这种转型，我们现在是最有定力在中东，这个事件冲击下，大家都会想出来这几个问题。这几个问题的解决方案，就是未来产业变化主要的路径也是我们的投资机遇，第一个问题很简单，哪里现在还有可能替代中东油气的？油气就是你别跟我说其他的能源形式，我也用不了，我现在还得烧油。对吧？
但是能不能有非中东地区的油给我用，长期咱们合作，第二就是哪里还有一些更便宜稳定的其他形式的能源游戏，虽然很好，但是它很贵。第三，有没有自主可控的能源？要考虑国家的安全，能源的安全。
第四就是交通线，我怎么把这些东西运回来？有没有安全可靠的交通线？这几个问题很关键，我们先一个一个来，首先我们先看有没有能够替代中东油气的一个油气的勘探的地图。
那么现在这些圆形的点呢，油和气目前热点的勘探位置，五角星呢，未来最有潜力的位置。那么结论很简单，未来的五年时间里面，在陆地上的油气产出主要是在北美，其他在海洋里的主要是在深水，而且深水主要集中在大象盆地和一些东南亚海域，当然包括中国南海替代中东的主要的结论。大西洋盆地陆上和海洋都有，当然海洋主要是深海，那么原来我们是跑中东去拉油的，未来我们可能更多要去大西洋盆地来有，但实际上现在就是因为中东堵了之后。
大家都去大西洋，去抢美国石油，原来这个wti的期货价格一直低于北海，布伦特原油，对吧？有了这些邮轮之后，做套利wti也涨起来了，原来这个价差是邮轮赚到的钱，那么现在这个价差没了，这个物流在发生变化。第二就是除了我们要去大象盆地抢油，在陆地上，原来依赖海峡的部分是不是我们还能再修一些管子，有些油气管道来获得我们在海峡不通时候，我们的一些安全感，油气管道和液化能力，特别是对于北美。
大家看到北美的天然气的价格是全球最低的，你在本地烧是容易的，但是运出来是难的，所以运出来的话，你就要去修液化能力和管道，在这个生态里面有液化能力和管道的公司，是能薅到这个羊毛的。要去北美地区拉这些油气l和油的。东南亚，日韩都是非常需要的，中东地区过去开发的成本是最低的，都是在30以下再往上。我们看到深海的大概在40附近，高的在43，低的比40更低，那么再往上我们会看到更多的陆地的油田成本和油砂，这是他们的成本曲线。
那么刚才说了未来主要出来的部分在这个里面，大部分是大象盆地的深海这个地方，它的成本并不是很高，特别是现在大家看到是在归纳亚这些桶油成本都是很低的40以下，但是想把这些油钻出来。需要海工设备深海钻井船，这些油田在下面的位置已经半潜式的不太行了，要靠第七代的深海钻井船，我们看到这是上海轮船的日租金，而深海钻井船它经历了一个很漫长的产能周期，过剩过剩到这个行业。
整体亏现金流，大家要资产重组，在过去的12年时间里面，这个行业出清了，有问题的基本都在去年剪记完了他们的租金回报，也在上升，一旦我们要把未来的主要的流量都要去到深海里去钻出来的话，大家就要去抢船。这个船在三年内还造不出来，超深水的不是谁都能造，本来船坞就紧，所以牵一发而动全身，中东这里就会使得大西洋盆地这里的油气的资本开支上升，油气的资本开支就会使得一些东西开始紧张。第二个问题，刚才说大西洋盆地的油气会替代一些中东的油气，什么东西能够替代油气呢？
有没有更好更便宜的？当然全世界最便宜的化石能源，就这几个北美天然气最便宜。第二是新疆的煤炭，第三是印尼的动力煤，所以天然气和煤炭是化石能源里最便宜的，这个最便宜的在中国而言，新疆的煤炭把它转换成单位热值的话，新疆煤炭是最便宜的。
其次就是北美的天然气，液化气在这一轮里涨幅最大，比油气涨的还多。那么好，我们就看一下新疆煤炭，这是新疆的几大煤田。首先新疆煤炭占全国储量40%非常大，而且新疆这里的资源太好。
说实话这一轮中东缺的部分，新疆都有，真是大美，新疆就是你缺啥？这边全都有，而且这里面的上市公司也是啥都有，这里的煤呢，它有一些特点，低灰质的，低硫的，高挥发的，所以它不太适合直接烧。更多是适合煤化工变成烯烃，变成我们的这些材料，然后再变成天然气，所以它这里有煤制气，有煤制油，有煤化工，这里90%都是露天矿，而且它还非常适合大规模机械化开采，因为它是一个煤层特别厚的。
所以它的成本特别低，但原来他的主要问题呢，江煤外运太难将煤外运的成本太高，一旦把它运到我们内地地区，价格呢，就和山西，陕西的煤差不多了，所以你必须在新疆本地消化，你把它可以做成塑料。你可以把它做成天然气西气东输，你可以把它做成汽油，柴油，航空煤油，你也可以把它做成聚酯纤维工程，塑料abs,你也可以把它做成合成氨甲醇，丙酮，苯酚，做精细化工都可以做。所以这里就成了一个聚宝盆，我们再往下一个，我们怎么可控？什么东西是能够可控的？
安全的？能够成为叫稳定集合电源的？就刚才我们说这个科技公司的老板，他说我们ai需要的不是便宜，ai需要的是集合。
集合就是可控，安全稳定，能够称得上这些的。只有北美的气电，核电和中国的煤电，低成本的风电，光伏，我们的度电成本是美国的风电，光伏的度电成本的一半，这是有竞争力，大家看到未来全球的电力增长的预期里面，更多增长的部分就是可再生能源里的光伏。风电和核电，还有气电，就这几个部分，就是未来的电力结构。
那我们先谈谈核电，核电是一个共识性非常强的一个方向。那么在巴黎的cop 28看到它有一个三倍核能宣言，三倍核能是说以2020年的为基数，到2050年，未来30年的时间里，要全球的核电装机扩大三倍，同时呢，一些世界组织和金融机构开始支持核电站的资本开支。支持核电站的投资给贷款，给援助，这么快的速度大概是上一次核电高峰的增速的两倍，非常非常夸张，以至于这么夸张，大家觉得都不信，在这个结构里面，大家看到那个红色的部分是政府目标下面的黄色部分，叫proposal.
叫计划中真正开始干活的，开始工作是绿色的，可能以中国为主，还有呢60年到80年的，非常老的电站，所以理想挺丰满的。那么现实呢，有些地方有点骨感，这是上次我们的主题，能落地的人不多，整个的过程中，核电我的感觉就是基建谁能干，基建才能谁能干，核电它有两个东西，一个是庞大的资本开支，第二强大的社会资源的调动能力。
有了这个，才能把这些落地从国家上来看，未来的规划的主要就是中国，美国，印度，像欧洲的话呢，很多是一些老的60年的，80年的一些核电站，把它再做改造，在做延长，延寿，延寿核电站是一个成本最低的一个解决方案。所以欧洲基本都采取是，而中国和印度呢，都是要采取新增，所以在核能这里，未来的瓶颈其实不是资源的瓶颈，而主要就是基础设施交付能力的一个瓶颈，而这个基础设施交付能力，包括制造，有设备的制造，包括供应链。燃料，又还有选址，这个很重要。
对于西方国家融资，还有工程建设能力，说起来简单，但实际上较为复杂，但是核电一提起来，大家会觉得好庞大，很贵。但实际上，核电的成本是很低的，核电的度电成本只有三毛，这还是多说的，可能一些成熟的只有两毛多。核电并不贵，而且这是全生命周期的，不是一个只有燃料部分，它不是一个很贵的，但是它的前置投资，资本开支非常大。
中国的华龙一号的这种机组为代表，就是一个核电项目200亿进去中国可能要干五到八年，国外干十到15年，你的年份，你的干活的时长就决定了你的成本，所以这是以一个中国效率成本，做一个核电站。他大概他成本里面有一半是设备，包括核岛和常规岛，有30%是土建，还有一些技术服务，后面一些很碎的东西，其中如果开始发电之后呢，釉的这种燃料占它的成本的比例只有20%非常低。
那么之前大家不太关注的一些乏燃料，乏燃料，燃料做完之后，它暂时还不能再用了，相当于是燃料的废料现在不能用，但未来可以要处理这个地方，要占9%它的成本，因为它有一个基金，你要把钱存到基金里去。国家社会它有一个处理的规范，所以大家看到这个里面的燃料成本占比其实是非常低的。同时它还有一个庞大积累的乏燃料处理的市场，而这个市场里玩家非常少，而且我们很多过去的核燃料是没有处理，所以油价每上涨一磅十美金，其实只含我们度电成本六分钱，度电成本只涨六分钱，所以非常不敏感。
那么好，我们就看看右这里大家关注挺多的右矿，对吧？这个是釉的釉矿的现货价，又这个市场里面很小，也是分长约现货，主要大家都是在长约上，不在现货，现货只是一个补充型的市场，但是现货反映出它的价格的边际。刚才看到有那么多未来要并网的核电站，所以核电开始开工建设，在并网之前的三年，一般来讲就要签订右供货的长约，如果这样来计算的话，在2026年，就是今年右矿就会进入到一个紧平衡的状态了。
过去两年的时间里面，大家还觉得稍微宽松一点，尽管价格是一些小幅回升的，但主要是二次回收的这个业务，把这些部分用完之后呢，它就进入到了一个紧平衡的阶段，到2029年的时候就会进入到供不应求的阶段。当然这只是非常理想，平推天有不测风云的话，在这里它的节奏都会发生变化，那么现在它的长鞋架我们看到他长线手价94九十八102现货价是多少呢？大概80附近大家发现远月的是升水的，大家愿意给长些更高的价。
就这个结构，实际上已经给大家很多信息了，就你想要获得足够量，在未来实际上是需要付高价的，很有意思的是，在右矿市场里面它的集中度是非常高的。全球前九家的优化公司其实占有的市场份额高达87%供给端是一个寡头市场，全球最大的集中在哈萨克，哈萨克占整个供应量的39%哈萨克的这个原子，能工业这一家是全球最大的釉矿商。
它占全球产量20%，而且他在2026年有一个主动减产10%就很有意思了，它是成本最低的，他在这个价格肯定也是赚钱的，但是他在这里主动减产，并且他说我为了保证我的价值，所以它是价值优于产量的策略出来了。另外第二大是加拿大的卡梅科，卡梅科刚把西屋49%买掉了，所以卡梅科除了矿以外，也有很多工业设备，卡梅科的动作也很有意思，他在去年四季度的发布会上会说，我在2025年，我的右矿的产量是不及预期的。但是我又需要有一些釉的燃料，那我怎么办呢？
2022年我要在市场采购一个第二大的市场供给方，说要在市场采购，第二他很有意思，说我采购，你们别想我在现货市场采购，我不会被你逼仓的。因为现货市场它的价格就放下去的话，它涨很大，他说我会用多种方式采购300万吧，用于平衡我们的生产和我们的需求之间的缺口。他强调我们会利用各种有效的供应手段，不会局限在现货市场或者长协，我这个很艺术，种种迹象能表明，市场进入到紧平衡阶段了，大家都在边际上去寻求定价的状态，而此外呢，在金融需求上也很有意思。
金融里面有一个天然釉的一个现货的信托s put信托，这个信托它是每两年有一次扩张规模，它在现货市场上去买现货，存起来变成一个etf 供金融的投资者配置交易。它在现货市场不断扩张规模供给的主动减产供给的，就这么几家供给的还有缺口，供给的说我要控制价值，还有一些金融的投机者在不断的扩张它的现货锁定，所以这个市场就会变成点火，它也会着的一个状态。现在加拿大开始用右矿式进行外交，因为印度未来上的核电站很多，它需要右矿，它变成了一个外交手段，并且呢，如果有新的矿出来，是不是能够有大量的未来的产能释放呢？
新矿现在的项目的平衡线60美金。大家看到前面2023年2024年有一波上涨，它价格是从五十美金涨到了100亿之间，跌跌回来了六十五66，不跌了，市场非常准确，他认为未来是需要有新的探矿的，否则是全面不够的。而新探矿的成本就是60，你如果跌到60以下没有人去探矿了，就跟刚才我们说那油的价格很像，油也是到60之后你就发现没有人做资本开支的，所以市场其实是非常聪明，他会告诉你这个下面底线就是在60附近。
然后就不跌了，然后就反弹，但是反弹它又不会像一个矛盾已经出来那么明确的东西，它就反弹震荡，反弹震荡，反弹震荡，因为他的矛盾还没有变成现实，所以这个市场是一个有点像我们之前在去年78月份油运市场。油运市场处在一个紧平衡，只要放下去一点点火，它就会不断的往上涨，但是我们不知道火什么时候来，不知道火是什么，而油运市场的第一把火，委内瑞拉把委内瑞拉总统抓走。12月份就是放火，一月份韩国的财阀放了，第二把火把现货的船锁定。
这个时候你更容易涨价了。第三把火，福尔摩兹这几把火一放，邮轮的运价翻了五倍，但是我们实际上是无法预知火到底在哪，但是我们已经知道这个地方就很有潜在的价值，那我们再看下面电的话，行业是非常复杂的。我们专门研究电团队的人数是最多的，时间是最长的，中国的转握不在电源，在电网，大家知道电的属性，它是需要匹配，你发了电之后，得有人用，否则电就浪费了，还会增加电网的不稳定性，所以电现在就是要匹配。
它有两种匹配，一种是时间匹配，一种是空间匹配。中国的电能的分布大家知道，西边属于供能多的，东边是消耗能量多的，所以它是需要有一个空间的错配，解决特高压时间的错配。每天的峰和谷，它是需要储能来解决时间的错配。
那么还有我们的电力在市场化，我们电力市场化是希望供电端和需求端，它又能有响应，能够匹配在这个市场化的过程中，需要有数能融合我们的这个数据，我们的这些算法。我们能够让这些能量他们的供需之间能够匹配的更好，并且原网的贺处要协同，所以这就是电方向的三个投资机会最粗暴的，大家看到就是我们的电网总投资15比十四，五的电话总投资涨了40%，这地方给钱了。给钱干嘛呢？
解决矛盾，对这钱花了没有呢？前面两个月你看电网投资的基础建设，投资增速暴增冲到天上去的大概七，八十的增速，这个是内需里面最确定的，因为钱到位了，钱也花了，而且矛盾非常确定，先看特高压。特高压输电网嘛，西边到东边有西北的，对吧？
有西南的，然后他们到东边的这个需求的地方，当然他们之间要每个省签好协议才能特高压开工，那么现在这个陆续一条条正在修，当然特高压的这些批准呢。它是有一些不确定性，因为它是涉及到省之间的这种定价关系，整体上来看，今年他已经开始逐渐的落地，很快这是特高压电网这里的矛盾是最为严重的。世界能源组织它的年报里面提出来的，他说这个电网是所有电能里面的最重要的瓶颈，全世界都是解决方案里只有三个第一需求侧要响应市场化改革了，需求侧响应用市场的手段去解决需求侧的响应。
第二，就要做储能。第三，就是监管要改革，那我们再往下看，那就储能，储能就每个国家政策就五花八门了，主要还是集中在中国，今年呢，出了114号文电网侧的独立储能给一个容量保底电价，让原来的整个储能市场一种算不过账来的状态。变成大家可以估计项目回报率了，因为有一个电容量市场，大家知道以前电价总觉得好像是从发电站直接就买过来，那是电能量市场，电能量市场买发电的度数还有电容量市场，为了让电网稳定。
有一些灵活的发电能源或者储能能源，它可以保证电网稳定，所以要给他一个保底电容量是这样。那么这个电容量市场今天114号文出来之后，以前大家只配了两小时，现在配四个小时，可以算到项目的内部回报率可以达到8%到9%。当然每个地方差异比较大，但平均上而言，八到90能算得过账来的。
那么在海外新的监管规定里，美国，德国和英国，他们对于新增的电源，就是你要接入这个电网，他要求你配储多少呢？八到十个小时就中国，现在是从两个小时到四个小时，如果你把四个小时放到八个小时呢，项目lr会下降。但是在海外你必须至少干八个小时，否则不让你接入电网，那么带来了整个储能的。
需求的爆发，那我们再看看电费离大家比较近的是电费单子，但是大家我想没什么人看电费，除非制造业的老板们看电费是很多的，这是模拟的一个江苏的一个电费单子。大家可以看到这个电费不同的项目占电费的这个比例，基本电费就是你进入到一个电网产业接口，你有一个每个月都要固定交的钱，占整个总电费的18%电度电费市场，你买的电。还有这个电能可能占你60%，这是一个很大的一块。
此外还有给电网那些输配电的这个费用15%，而新的我们看到新的这个系统运行费这个东西以前占比是很小，在2023年的时候只占1%到三，但是现在已经占到了10%系统运行费，它的核心就是保障电网要安全，要稳定。要实时的平衡，有公共的调节的成本，就是刚才的要给这些容量电费补偿，之前包括调峰调谷，之前包括煤电的容量电费，现在包括储能的容量电费，我们有越来越多的钱。
中国的电费一年是6万亿6万亿，里面原来大部分是给发电的，现在要切越来越多的一部分的给提供容量的，提供电网稳定的叫系统运行费，那么我把这些东西倒算下来，就能算出这些容量市场，它能带给我的回报率。这个地方的商业模式呢，我觉得今年肯定是加速的，还有就是电力市场化，这不是非常的影响大家的生活，但是大家看长江电力，水电，水电现在都要市场化了，以前大家觉得长安电力是一个类债股嘛，债券。
因为他的所有店的价格都是固定的，包括核电，原来也是保护的，但是现在都要定市场化，前面一段时间呢，电价是跌的，所以大家会看到原有的一些范式呢，在发生变化，现在的比例提升到70%了。就市场的店已经超过70%，当然并不都是现货，主要还是长约在电力市场化里面的这些主体非常复杂，在电网端带来一种需求，就是你除了要修建像特高压的这样的一种叫骨骼和血管。这种物质上层面的你还要修建你的精神系统，因为你要让这么复杂的交易体系实施平衡。
当然精神系统一部分就是英国，这个章鱼对吧？章鱼来中国跟中国的一些公司合并是在用户侧的，他通过算法的形式让这件事情更具备经济性，那么还有在tob的，在电网测的，在国外也有像西门子abb 好记忆。他们在这里的一些软件服务的解决方案，实际上它的毛利率非常高的。
那么电网的矛盾在这个阶段的时候，你就需要这样的一个服务，而大家以前在意的是我电网修建了，我可以卖多少变压器，我可以卖多少铜，多少铝，下一个阶段是神经系统和大脑的铸造。那好，我们再往下游看，我们看电动车，大家觉得电动车它的本质是车还是一个能源系统？当然我们说了，其实本质是可以变的，就不同的视角而已。
如果大家觉得电动车是车的话，其实你会聚焦在一个消费品的状态中，你会发现这个东西好不好开，经济性，便利性，那如果你会觉得它是一个能源装备的话。你能看到它背后的能源属性和它背后的产业体系是完全变化的，是完全不跟燃油车前面几年中国的电动车，乘用车的渗透率已经非常高了，那么现在呢，我们的新能源重卡，它的渗透率开始飞速的提升。
我们现在的新能源重卡的渗透率2025年是28.9，而之前大家可以看到是非常低的，就这两年是很快的，尽管这个部分还很小，尽管部分的监管也有点问题，因为大家知道这个能量密度上我们新能源要载重的。它载重很厉害，但是大部分要载自己的电池，对吧？它就会亏吨。
所以在我们的监管上可能会有一些调整要适应它，但是它的成本优势现在是越来越高，柴油涨了这么贵之后，新能源的重卡又会很快增长。当然每个国家在新能源是不是电的，还是去烧绿色甲醇的，是有争议的。大家看，刚才给大家的一个知识准备不同的燃料，它的能量密度差异非常大，我们的锂离子电池每公斤的能量密度只有0.9到1.6兆焦。
而我们看到柴油是42到45，这差的数量级的甲醇是22，如果从能量密度角度而言，可能甲醇的解决方案似乎是更好的，但是从工业体系和产能体系而言，可能电动化又是具备竞争力的，因为它相对更加成熟。这个地方我想答案已经是非常明显，我们展开来看整个中国的供应链在全球的供应链的位置其实已经发生了巨大的变化，我们还是在加工，我们还是在制造，但是我们已经不是2008年之前，别人给我们订单。
我们按照别人的规则，别人的设计去做加工和制造的，而现在我们是以主动的转向了一个制造业的核心和枢纽，我们去主动连接了一个新的网，而这个网络规则正在按照我们的方向确定，所以它在价值链里。它的变化就大了，在供应链里，可能你还在制造环节，但是在价值链里，你其实已经在攀升了，所以从一个价值链的复杂网络里面，中国的中心度和不可或缺性大幅提升。重要的是你掌握了关键的环节和关键的一个产业标准，所以你的价值就上升了。
而这一次中东的危机，实际上让中国的价值链的重构占据了更有利的位置。简单而言，原来中东是全世界最便宜的能源原油和天然气，他支持了中东产的原油变成了甲醇，中东的便宜的天然气，尿素，天然气发的电可以做成电解铝，他们的成本都是最低的，他们被按住之后，或者他们的风险变大。大家知道是一个产业的结构，除了你考虑它现在的价格以外，还要考虑它的风险，包括你的运输和现货体系，包括你的金融体系，你的保险体系，这一切都由于这场战争发生了，可能长期的改变。
所以就会有非中东地区的油气会替代中东地区的油气。我们刚才说了，大西洋盆地这里的替代效果潜力是很大的，还有包括我们煤炭做的甲醇替代，原油的甲醇，煤炭做的尿素替代，天然气的尿素，我们煤电和绿电组的电解铝替代，气电点，但在这个过程之中。大家发现投资里面我觉得最难的是和现货结合，最紧密的部分，这是最难的，因为不确定性太高了，但是你会发现中国的某些主体，它自己的优势的产业，生态的位置决定了，这些主体是可以赚到现金的。
所以看上去似乎是大宗商品的投资机会，但实际上呢，更可能是在这些产业位置里的这些主体，它的价值的提升，它的现金流的获取，所以最终我们看到煤炭和非化石能源在替代中东地区的原油。天然气的相关的产业那么好，最后这个部分我们看看策略，我们这个母题就是乱中取栗，简单而是什么呢？第一，首先保持韧性，任性不是自己脾气，任性而是resilience, 要表示韧性。
第二，在任性的基础上，要去适应一个新的时代，举一个案例，去年就是川普给我们的冲击其实已经很大了，去年我们在七月份跟大家讨论的时候，其实是这个案例的生长期当时发生的事情，使得大家都会懵掉。因为关税战爆发，都不知道这个世界的贸易还存不存在，所有人都一样，但是我们怎么保持在这个环境下的韧性呢？实际上是在之前你就需要保护好一些尾部风险，如果没有前面你保护好风险。
你后面就谈不上任何的韧性和适应，所以在前面三月份的时候，实际上我们就必须要保护好组合的尾部风险，到这件事情发生了，发生的那一天，市场跌了八个点，港股跌了12个点，但是你有了风险的保护。有了尾部风险保护，你可以只跌两个点，三个点，在这个过程中，市场非常恐慌，什么都卖，但是适应怎么来的，就是我们会去理解风险到底是什么方向，也就是去年川普做的这个动作。它带来的最主要，最确定的风险是什么呢？
其实不是，市场后面走出来的所谓的科技的浪潮，不是，而是美元的信用受损，因为美国本身是需要借债为首，美国需要别人买他的债券，但是他正在伤害他的债主。所以自然这些债主会对美元的信用产生怀疑，而美元信用的背面就是黄金，所以去年比较容易的其实是黄金，哪怕就在四月份，但是在当天你就得去找到全世界最便宜的黄金，全世界的黄金定价不是一个价。对吧？
特别是在黄金股里面，由于黄金股里面带着非常多其他有色的敞口，比如说紫金带着铜的敞口，当时大家认为紫金更多是铜60%，所以这些股票就会把砸在地板上，他们出来跟投资者做介绍的时候。说你们仔细再看看我们的黄金有这么多，你们是不是没给我的黄金定价，它实际的答案就是全世界最便宜的黄金的敞口，黄金股在当时是白，给的是零，成本几乎敢拿，它是因为你前面已经保护了尾部风险。
否则你也不敢拿，你知道你也拿不住，而你拿住了之后，你有韧性之后，你找到了一个白送的黄金，你可以一直在这里不断的持有，直到它回归它的黄金，正常估值是在十月份。资金对吧？也是把他的黄金的业务独立在香港上市了，所以市场也给它的黄金市值以准确的定价，到十月份的时候呢，大部分研究员都能搞定紫金的黄金定价是准确的，市场给出来的这个部分就是一倍。
但是后面资金又涨了60%那个是什么？有色金属的趋势，那就是另外的价值了，我觉得所谓的乱中取栗在前面，你能比别人不慌，中间的时候你能知道这个矛盾的重点在哪，在后面的时候呢。你围绕着一个重点不断的获取持有的价值，当你持有价值显露之后，你就不是你该赚的钱了。
当然在这个过程之中呢，需要有一些纪律，需要有一个系统，比如说我们的艾c系统，主要是风控系统，我们大的系统不是去预测未来世界怎么样，而是说看到现在世界的风险在哪，那一个信号的输出。信号向上就表示系统性风险在这上升，这个系统在确认的话，今年1月23号提示系统性风险需要关注了，2月18号确认全球的系统性风险，趋势性上升，当然三月份全部的写号出来，三月初，三月初，那么在2025年的时候。
去年川普的时候是3月3号开始预警，到三月底的时候，他已经确认趋势，到六月份，这个系统性风险就告诉你，逐渐消退，所以动态的管理风险，当它消退的时候，你也需要把你的风险管理部分去控制住规模。否则你的成本也是比较高的，这是第一步提醒风险，第二步理解风险到底是什么风险。今天第二部分大家觉得可能很冗长，就为什么跟我说了那么多东西，其实是我们在理解风险维度上，我是在一个一个一个排除。
现在是流动性风险吗？有多少流动性风险？现在是信用风险吗？
有多少信用风险？现在是能源风险嘛？有多少能源风险？
然后一个一个排除，现在锁定好在能源这里产生的不确定性还没有扩散到流动性风险和信用风险。但是他很有可能在下一个月就会变成流动性风险。幸福你不需要预测，你不需要焦虑，有的时候你就防住就好了。
第三步，做出组合的应对，然后后面还得有设计一些锦囊，所谓锦囊就是诸葛亮给出来的，对吧？他说你到了东吴去，遇到了谁？犯了什么事，对吧？你掏出这个锦囊，也就是有不同的abc d的解决方案。
遇到什么情况出什么牌就完了。我第一个部分给大家介绍，就为什么我们需要大概对未来霍姆斯的结果有一个定性的判断，不需要那么准确，这四个方案其实对应着四种组合技能，还有就是每天早上的时候，可能大家习惯的是看各种新闻，它很刺激。有的时候这个新闻的app蹦蹦到晚上都睡不着觉，第一步我建议大家去看当天的风险，这个是我们风险的信号的预警，也是在一月中旬，我想所有人都知道a股当时很拥心，因为大家赚了很多钱，赚很多钱就意味着很拥挤。
只不过我们需要一个指标来提示我拥挤了，拥挤之后需要一些动作，另外就是我们说的乱中取栗，除了刚才说先保护好自己，然后在别人可能恐慌的时候，我们去捡一些容易的筹码，还有一种接住川普送的钱。这个油运在第一次在杭州的职场里面跟大家讨论的油运市场已经出清，油运市场已经紧平衡，开始在委内瑞拉的黑船已经被追逐，游人市上已经来了，韩国人 因为市场已经流量不稳定了，霍尔墨兹海峡流量不稳定。
它对应的你进入的时候，你的初心可能就是一个持有收益已经达到你的长期的合理水平，十到15就中国这样的资产特别多，我的理解就是在中国，现在如果你已持有现金流，为一个低收益目标的话。十到15的东西特别特别多，看明白这个格局，但是再往上需要有弹性空间的这部分是需要等待一些机缘，而当我们布局在一个很紧的状态下的产业节点的时候，一旦有一个冲击下来，节点就会砰，给你一个弹性空间。
然后你就接住它就行了，他再给你再解除，再给你再解除，然后直到他给你那个东西没有流量了，没有流量的意思，它只有一个新闻的价值，这次霍尔姆兹主要是一个新闻价值，当然并不是说他不好。而是说无法在获取到一个可计算的现金流出来，那这个时候可以落袋为安，所以初心是十到15，实际可能50或者60，所以这也是一种乱中取栗。下面我们再看，就是你刚刚说的那些产业的结构，我们应该怎么看？
在哪蹲守呢？我们怎么看明白这个产业结构在发生什么样的变化呢？因为我相信每一个人，他家对微观，对每一个具体的行业的这种实在性，远远超过我。
同时在宏观上面，其实我也没有看的明白，但是在产业里面，我觉得产业的价值是容易能够看到的。这是上一次跟大家展示的一幅图，假设大家在一个食堂的生态系统里面有不同的主体，对吧？有植物，对吧？
有鱼，对吧？有虾，有肉，食性的鱼，有绿食性的鱼，还有水鸟可以捕鱼，它们之间是有一个循环的网络的。微观的价值投资派，更多的说我找到了一个强者，我认为强者可能恒强，所以强者就应该卖高价，所以我应该需要水鸟，我去买这个水鸟，这个系统稳定的时候是没有什么问题的，但是当池塘生态系统变了。
车厢突然来了一只美人鱼，那你会发现可能最脆弱的水鸟，美人鱼可能先把这个水鸟消灭掉。在实际投资中会遇到的问题，其实我不知道会不会出现一个新的主体，一个新的结构，我等他出现的时候可能已经晚了。所以当我们纠结在一些主体的时候，我们总会觉得信息不够，包括我自己也是很痛苦，有的时候总觉得一个机会应该看到，但最后就抓不住。
为什么呢？总觉得自己信息不够，但实际上不是信息不够，第一信息不可能够，因为信息一旦出现，它就迅速被定下，除非你内部信息，但实际上不需要那么多信息，有的时候你会发现有一些能量流动的线索变了。就如果你把这个主体抽象掉，而把它们之间的关系具象化。
最初跟第一个部分给大家介绍邮轮运输网络，其实那个运输网络里面谁运都不太重要，就分析它那个节点价值是重要的。分析网络的结构是重要的，所以当我们脱离这个主体的一些迷惑性的时候，我们回到主体之间的关系的时候，反而很简单的，只需要观察池塘的价值是什么呢？这个能量，这太阳能，它现在是在植物身上。
还是在这个鱼类手里，还是在水鸟上，还是会在美人鱼？当我们看到这个能量的流动的时候，我们在一个地方找到那个能量的收口的地方，就能量最紧的这个所谓的瓶颈，包头内，我们等在那就行了。西门子其实也是这种东西，你等待一个流量的中心，流量必然经过你，对吧？
你就获取它的价值就好了，我觉得十分吸引里面跟大家说的一些流量的概念，很多时候有像条河，感觉价值是流动的，价值不是固定的。第二，特别是在做二级市场交易，二级市场交易唯一存在的理由，价值是流动，如果价值是不流动的，根本不需要二级市场，对吧？所以在每一个河流的结构里面，流量流经关键节点。
它能存下来多少流量？就是你这个地方能够赚到多少钱？当然我们做每一个投资交易的时候，他最终是投一个标的，对吧？
他不可能去投一条河，他不能投，整体他投的是个标的。但标的所有价值实际上是他在节点价值带给他，而当这个流量的网络改变的时候，你千万要别被他这个节点的执着所迷惑，要随着这个流量而转移。这是我们上次也跟大家展示过一个流量留下来的利润，就是它的价值量，这好理解。
最后转移的是什么呢？第一，在你投的节点里面有多少流经的流过去的流量，这是基础，如果流量都没有了，就像我们说如果这个里面没有钱，没有货了，趁早跑，有钱缺货是一个策略，有货缺钱是另外一个策略。但是什么流量都没有的地方，千万别去蹲守。
所以第一个问题就是有多少流量流过，第二，在留到这个节点下，能留下多少，你别流过去就流过去了，特别在中国，有很多热点的行业，产业，比如说淄博的烤串，留一年两年，但是第三年肯定是没有，它就流过去了。所以如果你在这个很快流过去，留不下什么东西地方去做很强的资本开支的时候，你肯定最后是买单的，所以你留下多少是很重要的。第三就是能留下多久也是很重要，你的壁垒，现金流，乘以弹性和久期，就是你的收益风险比就回到我们今天说的这个流量，为什么ai, 为什么地缘冲突？
最近他们都是在一起，他们的流量就是在交汇的，只不过瓶颈变了。这个流量的初始点就资金流的流量出现，实际上是金融承载的部分，在新增的部分确实是ai, 就蓝色线，包括应用大模型，算力ai计件，他们的增长速度很快，但是他们在今年或者在去年开始都是流出的资金。他们的价值是河流里面流出的东西，他们不但自己流出了，他们还借了金融机构的钱，然后把这钱流出了，而这些钱流到哪了呢？
一月份之前都是在ai基建上，所以你只需要在ai机上等待这些钱流过来就行了。然后ai进步的越快，你也不用去搞那些技术公司，你就搞那些ai基建就去，因为它是收口，但是这些公司做的太好了，有agent, 有龙虾，以至于他颠覆了一个旧世界的商业，这个时候我们要小心他风险出来了。他颠覆的风险出来了，他颠覆是谁呢？
他首先颠覆金主金融机构，因为金融机构它不是一天出来的，它一定有更多资产在原有商业模式下，尽管他花了很多钱培养新的商业模式，但他最终是颠覆了自己。所以一定会有这么一天，金融机构或者某些金融机构会出现一些问题的，否则的话，这个ai所有的叙事就没成功嘛，所以今年的二月份我们系统性风险指标的归因，就是这里，其实这里的流动性出了问题。所以使得整个性子风险上升了，三月份的时候发生了什么呢？
战争使得整个大的流量的收口的部分转移到了能源所有的主要矛盾都会重新从ai基建转移到了能源，所以我觉得三月份或者我们签在这个时间也不晚。是大家重新思考资产配置的一个关键时期，当然我觉得现在大家的意见并不统一，有些人认为世界从来没有变，世界根本没有变，你看股指对吧？股指认为世界没有任何的变化，但是如果我们生活在就或者我们的工作。
我们的企业在一些关键的行业里，其实我们应该心里是有感受的，到底是缺ai基建还是缺能源？但是我觉得他们是不矛盾的，这两个部分依然是大概率的瓶颈，所以它也是价值凝聚的焦点。所以其他部分，其实你就不需要去做太多的博弈，比如说过度的关注，在这个谈判的结果上其实没有特别大的意义。
第二呢，如果你去博弈，近月合约呢，你就是在赌博，借阅合约和现货。在赌博，除非你在现货市场有一些特别强的优势嘛，那么第三呢，确定性的不确定性，对确定性的就是中东的风险急剧的上升了，所有人都会认为我不想那么多依赖于中东，但是中东有便宜东西，我肯定要用。但中东没有便宜东西，我也得活着，所以我一定会把我有了钱，我能干的事，我能把你替代的东西，我能获得稳定性的东西，我都要做下去，所以这件事是非常确定。
那么好，我们看美国智算中心，智算中心有这么多的规划，我们看到这是爆发式增长，但是他现在的电力供应瓶颈有多少？我们看看有多少这个被delay被推迟的，实际上2025年的就有很多，他做的这些资本开支，它有两个东西。一个是说我能够把这个项目做下去，得有电网的接入，但是原来大家假设的是电无所谓，因为我可以支撑非常高的电费，我可以把你其他的电力需求挤出，我不需要考虑那么多电的问题，因为我能充很高很高的这个费用。
但是现在的规则明显变了，大家说你不允许侵占老百姓的便宜的店，你自己去解决，所以它变成了两套机制，在这两套机制下，它会出现负反馈，也就是说你光有钱办不成事，当然第二就是你没钱也不行。所以制约部分叙事的两个东西，一个是你能不能获得基础设施的支持，在现在来看，越来越多的是不能获得基础设施的支持的，至少是在时间上不能。第二就是你还有没有钱？
现在看钱还是有的，但是这钱的结构大家能够看到，未来是5万亿美金的资本开支里面有1.5万亿是自己的自由现金流，自己的营运资金是可以支持的，后面的部分全是借来的和政府支持。就融资和政府，那就是只要金融环境很宽松，大家就可以预期这个地方还可以ok,钱是没问题的，但是一旦金融条件紧缩了，流动性紧缩，信用出现问题，这个部分就负反馈出来了。最后大家发现28年29年订单没有人执行，全部都取消，但现在是没有的。
那么中国，这是中国的产能周期，最简单的指标，大家以前在a股市场赔钱，主要是因为这个赔钱，赚钱主要是因为这个赚，就是很简单，它的产能周期如果下行，做他的股东是不划算的，产能周期如果是上行。做他的股东才划算，整体上，这些上游中间品装配是到下游2021年开始就进入到了产能周期的。下星期我们上次开会钱回来了，那一次钱为什么回来呢？是因为中国的产能周期反转，首先翻转的是装备制造业，绿色的线在2025年就反转了，所以它的收益是非常好。
今年反转的中间品做，他的股东也是很爽的，但是下游还是有点问题，或者不能一概而论。对中国而言，我觉得大家坐在一座金山上，金山是以流量度量的金山，美国金山是以价格度量的金山，这是两座金山，价格就是它的毛利非常高，它能涨价。就刚才说的美股ma r gin, 对吧？
它是历史最高水平，而且不只是科技股ma r gin最高，非科技股ma r gin也是高的，它能涨价。第二，中国的金山是现金流的金山，是因为中国现在的不管是基础设施还是我们的产品的竞争力，吸引了海外非常多的流量，这种流量不是出口或者说不能仅仅用出口来理解它，出口就是一次贸易，贸易完的结束。你有什么需求我满足你完了，但是现在的部分不是现在，部分是说我由于能够给你提供一些长期的利益，咱俩做点长期的生意，咱俩可以再做点更大的生意，咱俩甚至把货币的问题也解决。
所以现在这个流量是一个非常大的金山，但是在我们的二级市场里，如果你想在，比如说一天或者一周的时间里，证明这个流量的价值还是比较难的，因为流量是一个持有型收益。那么举一个例子，就是巴菲特投这个日本的商社，对吧？觉得太棒了，完美赚了好几倍，但是咱们坐在自己的商社，这商社是商社，就不是说我们有一个商业模式是复制了日本的商社的模式，不是的，而是中国的央企。
五年前或者三年前，日本商社能提供给股东回报状态，他有一张很大的流量网络，但第二，他原来对于股东不是非常重视。第三，现在有国资委帮你重视，让他重视，不重视的话，还要换领导，多好。实际上是白送你一个稳定的流量，而且现在在世界非常混乱的状态下，掌握上游和中游的一些关键资源，也不是一般人能做到的。
回过头来看，大家可以看到很多指数都做着，比如说央企股东回报，这些指数你会发现它的回报率是相当惊人的，只是他不是说在一个月内赚的钱，那么我们看整体上a股给股东带来的现金流回报。大家可以看，这个净值从23年之后有非常持续的改善，这也是为什么我们跟敏姐一直在讨论自由现金流的策略。自由现金流的策略绝对不是红利的策略，也不是股息策略，因为在这个时代，中国的流量在扩张，然后我只要找到最有强势抢到流量的那个东西持有它，我每年获得的基础收益是确定的弹性收益。
我接住川普给的这些超额就完了。总结而言，我觉得现在我们处在一个非常有机会的，我每天都是很兴奋的一个状态。当然兴奋有两种，一种是每天先看有什么风险，宏观现在全是风险，你不看这个是不行的，但是千万别去做宏观的预测，没有意义。
而且很多宏观的品种，反而是从风险的角度，你去能够获得巨大的收益，比如说黄金，黄金是绝对不能靠去做收益的角度，你会觉得黄金已经涨天上去了，跟什么比都非常贵，你根本就拿不了黄金。但如果你把所有的风险考虑到，你会发现时代主要的风险是货币风险，因为所有人都在琢磨你兜里的钱的问题，在高通胀的时代，大家为了拉选票，他会去做很多的补贴，这些补贴必须要靠债务人来买单。他会失去很多原则和规则，如果你考虑宏观风险的话，其实你是能够赚到很多风险的钱的。
第二，你可以避免一些巨大的恐慌，你不会睡不着觉。另外刚才跟大家讨论的一个流量的模式，如果大家把主体模式切换到流量的思维状态下，做决策变得比较简单，当然这个模式也是最近23年吧，我们慢慢才理解的，原来也是很痛苦，因为总是在具体的项之中。产业生态变化之后带来关键节点的价值重估是有一个巨大的投资机会的。
那么最后做一个总结，第一，虽然风险很多，但是值得重视的风险其实就那么几个，我们看到能源已经成为一个全球流量的瓶颈，但是这个瓶颈绝不是能源的价格一定会大幅上涨，不是的，而是能源的风险。能源的风险已经大幅上涨。第二，能源的风险推动着产业结构的变化，一定是会更高概率的出现的，所以替代中东的，替代油气的能源套利，演化出的投资机会非常多，不用去赌谈判的结果。
此外，加上能源主线的冲击和我们原来做的供给侧改革，使得中国的资本周期明显在改善，所以中国的中间品和中间品密切相关的一些下游，也迎来了一些长期的机遇，我们看到世界的流量在向两个主体快速的聚拢。而过去有一些经济体，它是在两大主体中间占了两边便宜的，那么未来它的风险是最大的，因为我们看到更残酷的环境已经来了，在中间的这些经济体，它需要选边这样的，在能源角度上，中国选择了偏制造业的能源。
可再生能源，而美国选择了偏天赋型的油气资源，大家需要面对的一个风险，如果最极致的，我都不敢想象的一种结果就是美国去年加了进口税，他加了大家出口的税，对吧？他的进口的税，那么如果今年他加他出口的税。这个是非常可怕的。
为什么呢？因为当在中东格局没有做下来，没有被冷冻下来的话，实际上美国在能源和农产品上它是具有非常强优势的，他可以再利用这个优势去在经济上收割大家，并且他的整个主动性也会非常高。所以他的最后一招很可能会变成一个加关税，加出口关税，让这个体系之外的农产品和体制外的能源价格更加暴涨，这就非常可怕了。
此外呢，中国的内需我觉得今年也是有企稳的一些特征，但是结构是差异挺大的，是一些比较难得的这种互补型的主线，以上就是我的这个报告，谢谢各位，谢谢。